Сергей Борисович, какая ситуация в Москва в плане долговой политики?

Доходы московского бюджета в 2009 г. по сравнению с 2008 г. снизились более чем на 30% — с 1300 млрд. руб., до примерно 1000 млрд. руб. Возник большой дефицит бюджета, и его решили финансировать за счёт увеличения программы заимствований. В 2009 г. на долговом рынке привлечено в городской бюджет примерно 115 млрд. руб., 20 млрд. руб. составили кредиты из федерального бюджета.

На какие сроки рассчитаны московские облигации, какова их доходность?

Доходность колебалась очень сильно в 2009 г. В период плановой, мягкой девальвации рубля, которую проводил Банк России с начала 2009 г., мы размещали самые короткие облигации со сроком обращения один год. Спроса практически не было, поэтому сначала мы предлагали рынку доходность около 17%. В целом высокая доходность наших облигаций во многом объясняется тем, что уровень ставок был высоким. Московские облигации, как и облигации других высококлассных заёмщиков, принимаются в залог Банком России при кредитовании банков. Банки получают ломбардные кредиты по ставкам, которые устанавливает ЦБ, и они не могут приобретать наши облигации, если их доходность ниже этой ставки. Она должна быть выше, по крайней мере, на 1,5–2%, чтобы для банка эта операция была экономически оправдана.

С возобновлением тенденции к росту курса рубля возрос и спрос на облигации Москвы. Были выпущены двух-, трех-, пяти- и семилетние облигации. Снижалась доходность, хотя резко нарастал объём наших заимствований. Сейчас доходность составляет около 6,5% по «коротким» годовым облигациям и до 9% по самым «длинным».

Несмотря на масштабную программу заимствований, долг по отношению к бюджетным доходам города Москвы на конец 2009 г. составил около 25%. Это один из самых лучших показателей для крупнейших мегаполисов мира — часто долг либо близок к годовым бюджетным доходам, либо превышает их. Конечно, московский долг дорогой: средняя стоимость заимствований по портфелю, размещенному в 2009 г., превышает 15%.

Мы будем заимствовать в 2010 г. по более низким ставкам. Будем работать над улучшением структуры нашего долга и вести работу в направлении снижения общей доходности портфеля, поскольку высокая доходность означает высокие бюджетные расходы на долг.

Кто покупает эти облигации?

Большинство наших инвесторов, как и на долговом рынке России вообще, — банки. Московские облигации включены в котировальные списки ММВБ первой категории, что по российским законам позволяет вкладывать их в пенсионные фонды. В результате произошло относительное сокращение доли банков и увеличилась доля управляющих компаний пенсионных фондов с 3–4% до более 7,5% в общем портфеле. На наш рынок стали возвращаться иностранные банки. Возобновилась глобальная арбитражная игра между валютами с низкими и  валютами с высокими процентными ставками. Если иностранные инвесторы приобретали облигации с доходностью 15%, а затем рубль подорожал ещё на 8%, то инвесторы получили дополнительно 8% за счёт курсовой разницы. Причины возобновления притока иностранного капитала те же, что и до кризиса: высокие процентные ставки и рост курса рубля.

Эксперты предупреждают о возможности девальвации национальной валюты в некоторых развитых странах, где считают, что сильная национальная валюта невыгодна.

Да, это страны, которые экспортируют товары с высокой добавленной стоимостью. Им нужна такая стоимость национальной валюты, которая позволяла бы сохранять конкурентоспособность в обстановке высокой волатильности цен на энергоресурсы, поскольку эти страны импортируют энергоресурсы (Япония, Китай, США, большинство стран Евросоюза). Многие из этих стран накопили большие объемы государственного долга в национальных валютах. А один из наиболее эффективных способов обесценения этого долга — девальвация.

Как кризис отразился на моделях поведения населения в разных странах?

Скажу о двух странах, во многом определяющих экономическую жизнь на планете,– США и Китай. Американцы резко поменяли свою модель поведения. Если раньше они безудержно жили в долг, то сейчас норма сбережений американских домохозяйств стремительно восстанавливается. Она у них традиционно была 10% от ВВП, в период кредитного бума упала почти до нуля — все жили в долг, в кредит. Сейчас норма сбережений достигла примерно 7% ВВП. Американцы начинают экономить деньги. Но это приводит в действие тот самый парадокс бережливости, о котором писал Дж. М. Кейнс: здоровая тенденция жить по средствам вызывает экономический спад и углубляет его, потому что сокращает объём средств, которые тратятся на потребление. Пока же американцы остаются потребителем номер один в мире.

Экономический рост в Китае связан с огромными государственными расходами, прежде всего на создание инфраструктуры. Меры китайского правительства сейчас направлены на то, чтобы повысить уровень жизни китайского населения, то есть уровень потребления. А китайцы традиционно склонны к накопительству, к сбережениям. Китайское правительство старается побудить китайцев меньше откладывать, а больше тратить. Пока уровень потребления китайского населения ещё настолько низкий, что даже, если правительству удастся реализовать различные меры и уровень внутреннего спроса потребительского в Китае вырастет до запланированного, это все равно составит всего 0,4% мирового потребления.

А рубль будет укрепляться?

Банк России выпустил прогноз-предупреждение, я с ним полностью согласен, что в целом сейчас будут большие бюджетные расходы на всех уровнях бюджета. В нашу экономику поступит большой объем средств в оплату бюджетных расходов. Это может оказать понижающее давление на рубль. Тенденция к укреплению рубля не бесконечна, к тому же надо учитывать, что относительно высокий нынешний уровень цен на нефть не оправдан ни состоянием мировой экономики, ни реальным спросом на нефть. Возможно падение мировых цен на энергоносители, а это неизбежно приведет к падению рубля.

До кризиса обсуждалась идея сделать Москву одним из международных финансовых центром (МФЦ). Какие шаги нужно предпринять для этого?

Москва пока является национальным финансовым центром. Для ее превращения в МФЦ необходим целый ряд мер в законодательно-правовой, налоговой и других сферах. Во-первых, необходимо позволить иностранным юридическим лицам использовать российский рынок для размещения своего собственного долга в рублях. Во-вторых, в Москве должен быть сосредоточен рынок инструментов, пользующихся международным спросом, например, еврооблигации в рублях. Создание долгового рынка в Москве в других валютах — это дело отдаленного будущего. Когда рубль станет региональной международной резервной валютой, возникнут крупные депозиты в рублях иностранных компаний, которые будут вложены за пределами России. Тогда возникнет самостоятельный рынок, который будет ещё одним шагом развития Москвы как международного финансового центра.

Почему Лондон является глобальным МФЦ? Потому, что там можно получить любую финансовую услугу в любой валюте. Могущество Лондона основано на двух «столпах». Первый: Лондон — мировой центр торговли валютой, порядка 65% всего международного объёма глобальной торговли валютой приходится на Лондон. Второй: Лондон — центр рынка еврооблигаций, где находится свыше 60% оборота этого рынка. К этому можно добавить, что Лондон — традиционно мощный страховой центр, центр торговли металлами, один из центров торговли производными финансовыми инструментами. Естественно, Лондон стал центром, где концентрируются профессионалы, которые могут конструировать любую транзакцию с использованием разных валют, облигаций, валютных свопов, процентных свопов и т.д.

В-третьих, нужно работать над законодательством. Во многих странах сейчас пересматриваются стандарты регулирования финансовых рынков. На саммите G20 было предложено создать единого международного регулятора, отслеживающего и координирующего деятельность национальных финансовых рынков, выпускающего «предупреждения» в случае нарастания предпосылок к новому кризису. Но этот орган не будет наднациональным, поскольку ни одна страна не захочет пожертвовать своей национальной системой регулирования. Например, национальная валюта – это принципиальный вопрос национального суверенитета, возможность самостоятельно определять денежную, валютную и экономическую политику. А если отказаться от своей валюты и ввести в обращение, например, американский  доллар, то все решения в отношении валютной политики страны будут приниматься в Вашингтоне.

Что может произойти на финансовых рынках в мире и России в 2010 году? Как это отразится на экономике России?

Основная проблема связана с тем, что выход из глобального кризиса пока полностью зависит от продолжения государственных программ поддержки экономики и финансовой системы. Эти программы финансируются за счет госдолга (за исключением Китая и России, где эти меры проводятся за счет государственных резервов), а это не может продолжаться бесконечно. Основной вопрос 2010 г. — когда начнется сокращение государственных программ финансирования, как быстро это будет происходить? Некоторые страны уже начали повышать процентные ставки, ограничили финансируемые государством программы выкупа корпоративных и ипотечных долговых обязательств, выкупа госдолга, повысили требования к долговым инструментам, принимаемым при залоговом кредитовании центральными банками. При отсутствии признаков здорового экономического роста в ведущих экономически развитых странах эти меры приведут к новому падению на финансовых и фондовых рынках, поскольку из мировой экономики уйдет единственный пока эффективный кредитор — государство. Банковская система и международный долговой рынок пока не возобновили свою обычную масштабную деятельность по кредитованию реального сектора экономики. Эта ситуация характерна и для России. Если сокращение фискальной государственной поддержки экономики и финансовой системы будет носить резкий и масштабный характер, это приведет ко второй волне кризиса.

Беседу вел Cергей  Хорошев