Комментарий к статье Р. Кафизова «Корпоративный сектор инвестиций»

Экскурс в экономическую теорию

По мнению многих россиян, одно из основных препятствий, стоящих на пути развития отечественной экономики, – недостаточный уровень инвестиций. Но это мнение можно оспорить.

Уровень инвестиций корректнее всего исчислять не в абсолютном выражении, а в процентах к валовому внутреннему продукту. По этому показателю впереди всех до недавнего времени была Япония. Уровень инвестиций в основной капитал в этой стране достигал 25%. Как полагают, именно такой показатель обеспечил очень высокий уровень ВВП на душу населения.

Согласно данным Госкомстата России, доля инвестиций в основной капитал у нас в последние годы менялась от 14% до 18% от ВВП и в 2002 г. составляла чуть больше 15%. В таких же пределах колебался этот показатель и в США. Однако деловой мир Америки не считает уровень инвестиций недостаточным. Более того, в последние два года он даже несколько снизился.

Но дело не в недостаточности капиталовложений, а в их неэффективном использовании. Доходы страны (как и отдельного предприятия, региона) зависят прежде всего от задействованных в производстве ресурсов – труда (это число занятых, а в масштабах предприятия – число человеко-часов, употребленных на производство) и капитала (в его материальном выражении – станки, производственные здания и т. д.).

Рис. 1. Изокванты производственной функции Кобба-Дугласа (а) и Леонтьева (б).

Зависимость дохода от труда и капитала характеризуется производственной функцией. Для США она очень близка к так называемой функции Кобба-Дугласа (рис. 1, а). На рисунке изображены изокванты производственной функции, т. е. зависимость труда от капитала при фиксированной доходности. Зеленая изокванта соответствует более высокому доходу.

Такая функция свидетельствует о высокой эластичности замещения труда и капитала. Это значит, что фирмы в США в состоянии, не меняя величину дохода, высвобождать рабочую силу за счет приобретения более высокотехнологичного оборудования (на графике это переход от количества капитала K0 и количества труда L0 к соответствующим количествам K1 и L1). Либо, наоборот, набирать новую рабочую силу наряду, например, с продажей дорогого оборудования и приобретением большего количества простого.

Возможно также увеличение дохода без привлечения дополнительной рабочей силы (переход с изокванты с доходом X1 вертикально вверх на изокванту с доходом X2). Такая эластичность дает возможность решать задачу по оптимизации бизнеса. А именно: как распределить заданную сумму между трудом и капиталом при известных ценах, чтобы доход был максимальным. Возможность решать подобные задачи и обеспечивает эффективное использование инвестиций.

Лучше меньше, да лучше

Как показали наши исследования, базирующиеся на данных по региональной статистике Госкомстата РФ, производственная функция для большинства регионов России демонстрирует близкую к нулю эластичность замещения труда и капитала (производственная функция Леонтьева). Это означает, что инвестиции могут приводить к росту экономики, только если синхронно с наращиванием капитала растет и число работающих (рис. 1, б). Подобную модель экономического роста описали более полувека назад Харрод и Домар.

Рис. 1. Изокванты производственной функции Кобба-Дугласа (а) и Леонтьева (б).

Такая ситуация вызвана отсутствием реальной конкурентной борьбы на рынке средств производства. Стимулов для выпуска более высокопроизводительного оборудования нет. Конкуренция с западными производителями блокируется высокими таможенными пошлинами. Но даже если новое прогрессивное оборудование и появится, немногие руководители предприятий решатся на дополнительные затраты. Это связано с непреодолённым, социалистическим по сути, менталитетом как руководящего, так и рядового звена в российской экономике.

Вывод, по нашему мнению, очевиден: нужно не столько наращивать инвестиции, сколько учиться их эффективно использовать. Данные по сравнительной динамике реальных инвестиций и реального ВВП, приведенные на рисунке 2, показывают, что рост капиталовложений за последние три года, к сожалению, не сопровождался аналогичным увеличением ВВП. Невысокая эффективность использования инвестиций таит в себе весьма существенный риск для проведения, например, пенсионной реформы.

Рис. 2. Динамика роста ВВП (а) и инвестиций в экономику России в 1992-2001 гг. (б).

Эта опасность связана с рынком корпоративных облигаций. Его рост, вызванный желанием привлечь новые капиталовложения и не подкрепленный серьезными программами по повышению инвестиционной эффективности, может привести к неприятным последствиям. Вообще-то, рост рынка ценных бумаг не должен сильно обгонять реальный рост экономики, который в макромасштабах выражается в увеличении ВВП.

Рассмотрим, например, зависимость индекса Доу-Джонса от валового внутреннего продукта США за период 1980-2002 гг. (рис. 3, а). Линейный участок с 1980 по 1994 год характеризуется синхронным ростом ВВП и индекса. Затем индекс стал резко обгонять ВВП. Его подъем не подкреплялся реальными темпами роста экономики и носил спекулятивный характер. Это неизбежно привело к быстрому падению индекса и приближению его значения к реальным экономическим темпам. Таким же поведением характеризовался и индекс NASDAQ (рис. 3, б).

Рис. 3. Зависимость индексов Доу-Джонса (а) и NASDAQ (б) от ВВП.

Посмотрим, как соотносится объем эмиссии корпоративных облигаций в России с изменением ее ВВП, и как данные по РФ соотносятся с данными по США. Темп роста корпоративных заимствований в России почти такой же, как в Америке перед падением фондового рынка в 2000 г. (рис. 4).

Рис. 4. Темпы роста корпоративных заимствований в США (а) и России (б) в последние годы.

Сильное опережение темпа роста эмиссии облигаций свидетельствует о том, что инвестиции попрежнему не очень эффективны. Но тогда из каких прибылей будет производиться погашение задолженностей? Реально – только из прибылей, полученных от экспорта сырья.