Февраль и начало марта на мировых финансовых рынках были неспокойными. На американском рынке акций по-прежнему царила неизвестность по поводу дальнейшей политики ФРС США в отношении учетных ставок на фоне негативных макроэкономических показателей. В Турции разразился новый кризис, в Японии обвалился индекс Никкей, а чуть раньше рейтинговое агентство Standard&Рoors понизило рейтинг страны и т. д. Такое волнение мирового рынка не могло не вызвать у инвесторов, в том числе и отечественных, «морскую болезнь», и теперь главное – чтобы это не переросло в постоянную тошноту.

Турецкая лихорадка...

Новый экономический кризис, о котором так много говорили, свершился, однако свершился он сначала в одной отдельно взятой стране. Источником неприятности для всех развивающихся стран на этот раз выступила Турция. Спираль кризиса, как это часто бывает, начала раскручиваться с политических неурядиц, а уж затем был нанесен удар по экономике, еще не совсем оправившейся после позапрошлогоднего землетрясения и финансовых потрясений прошлого года.

19 февраля давняя неприязнь двух высших должностных лиц страны – президента Ахмета Недждета Сезера и премьер-министра Бюлента Эджевита – вылилась в публичную ссору. Именно этот момент и можно считать началом нового экономического кризиса, поскольку политические неурядицы были очень болезненно восприняты финансовым рынком.

Мощной атаке подвергся валютный рынок Турции. Сдерживая спрос банков на доллары, ЦБ Турции был вынужден вывалить за день на рынок около 4.5 миллиарда долларов, однако особого успеха это не принесло, и национальная валюта подешевела более чем на треть. Ставки overnight с десятков процентов подскочили до сотен, а затем и до нескольких тысяч процентов. Из страны начался мощный отток иностранного капитала, что не замедлило сказаться на фондовом рынке, в результате чего цены акций и облигаций испытали ощутимое падение. Турецкий индекс ISE National100 за день свалился на 14.6% и продолжал падать, полегчав через день еще на 18.1%.

Причем все это происходило на глазах прибывшей в страну миссии МВФ, которая собиралась обсудить с правительством условия предоставления Турции нового займа в размере 11.5 миллиарда долларов.

Заместитель директора МВФ Стэнли Фишер после проведения переговоров с премьером Турции не сделал никаких заявлений для того, чтобы успокоить участников рынка, что послужило почвой для дальнейшего нарастания нестабильности. Миссия покинула страну, так и не достигнув никакой договоренности, а вскоре правительство Турции объявило о выходе из валютного коридора (именно условие стабильной национальной валюты было одним из важнейших условий предоставления займов).

И хотя пока ситуация на финансовом рынке Турции стабилизировалась, говорить о благополучно пережитом кризисе явно рано. Девальвация национальной валюты не только негативно скажется на объемах импорта, но и больно ударит по жизненному уровню населения, вызовет затруднения с выплатами по внешнему долгу.

...американский паралич...

Довольно удручающая ситуация сложилась и в США, где кроме замедления экономического роста дала о себе знать уже порядком подзабытая угроза – инфляция. Как гром среди ясного неба, явились данные по ценам производителей (PPI) в январе – рост их составил 1.1% за месяц, хотя аналитики прогнозировали рост индекса лишь на 0.3%. Данный всплеск цен производителей оказался максимальным более чем за десять лет. Никак не мог прибавить оптимизма и индекс потребительских цен (CPI), показавший в январе рост на 0.6% при прогнозных 0.3%. Таким образом, перед американскими монетарными властями довольно серьезно встала угроза инфляции. Это существенно снизило вероятность, что ФРС продолжит политику смягчения в отношении учетных ставок, и не преминуло сказаться на американском фондовом рынке.

При этом другие индикаторы состояния американской экономики продолжали подавать нездоровые сигналы. Так, индекс потребительского оптимизма снизился в феврале до уровня 106.8 пункта, в то время как аналитики прогнозировали падение индекса в среднем до 109.6-110 пунктов. Таким образом, февральский уровень оптимизма потребителей оказался самым низким с июня 1996 года, то есть более чем за последние четыре с половиной года, причем падение индекса продолжалось пятый месяц подряд. Продолжил расти и дефицит внешнеторгового баланса, достигший в 2000 году 369.7 миллиарда долларов против 265.0 миллиарда в 1999 году.

Немного успокаивать может лишь динамика индекса делового оптимизма NAPM, который вырос с 41.2 пункта в январе до уровня 41.9 пункта в феврале. Однако, несмотря на рост на 0.7 процентных пункта, индекс с августа 2000 года остается ниже равновесного уровня 50 пунктов, что свидетельствует об ухудшении состояния сектора обрабатывающей промышленности и падении производства.

Довольно сильно ситуацию на американском рынке запутывал глава ФРС США Алан Гринспен. Если раньше глава ФРС не баловал участников рынка частыми выступлениями, то с конца февраля – начала марта Гринспен публично выступал в Конгрессе целых три раза, причем в первые два свои выступления он не сказал ничего конкретного (в то время как игроки ждали от него хотя бы намека на дальнейшую политику ФРС в отношении ставок), ограничившись заверениями, что все не так уж плохо в экономике страны.

Лишь в своем мартовском выступлении глава ФРС дал понять, что агрессивного снижения ставок не предвидится, а в качестве стимулирования роста он видит снижение налогового бремени. Это внесло некоторую ясность, в результате американский рынок акций немного скорректировался вверх. Однако необходимо отметить, что снижение налогов не может не сказаться на состоянии бюджета страны (особенно учитывая состояние внешнеторгового баланса), что может привести к снижению уровня жизни населения и снижению спроса, и, в свою очередь, приведет к новому падению производства.

Таким образом, текущее состояние американской экономики довольно далеко от равновесия, и можно констатировать, что избранные правительством монетарные методы борьбы с кризисом пока особых результатов не дают.

...и российская неуравновешенность

Российский финансовый рынок сохранял в феврале относительное спокойствие, однако не обошлось и без эксцессов. Так, в конце февраля российские банки совершили попытку игры против национальной валюты, чему способствовало и поведение Центробанка, который на протяжении многих дней фактически не вмешивался в игру, дав повод коммерческим банкам поверить в свои силы (см. рис. 1). Окрыленные невмешательством ЦБ, который, вероятно, сконцентрировал усилия на проблеме выплат по внешним долгам, ряд коммерческих банков пошел в атаку на рубль, позабыв при этом, что месяц кончается. В результате остатки средств на корсчетах коммерческих банков достигли в феврале рекордно низкого уровня в 56.7 млрд. рублей (см. рис. 2), а межбанковские ставки достигали внутри дня ста процентов годовых.

Рис. 1. Объем торгов и курс доллара ЦБ РФ.

Рис. 2. Остатки средств на корсчетах коммерческих банков в ЦБ РФ.

Ряд банков не мог не начать избавляться от длинных позиций по доллару и вынужден был продавать часть госбумаг для повышения рублевой ликвидности. При этом, по свидетельству некоторых участников рынка, ЦБ в ряде случаев выступал в качестве покупателя иностранной валюты.

На середину марта ситуация выглядела довольно стабильной, и пока лишь два основных фактора могут серьезно угрожать национальной российской валюте. Первый из них – возможная либерализация валютного рынка, выраженная в снижении нормы обязательной продажи экспортной валютной выручки (это повлечет за собой снижение предложения, а следовательно, рост курса доллара).

При этом довольно интересным представляется противостояние ряда государственных чиновников. Так, министр экономического развития и торговли РФ Герман Греф выступает за либерализацию рынка, а глава ЦБ Виктор Геращенко говорит о необходимости наращивания золотовалютных резервов до 40-45 млрд. долларов (особенно интересным это представляется в свете снижения золотовалютных резервов в феврале с 29.5 до 28.3 млрд. долл. – см. рис. 3) и о возможности введения обязательной продажи 100% экспортной выручки.

Рис. 3. Объем золотовалютных резервов.

Каждая из противостоящих сторон имеет колоссальное влияние, однако, учитывая, что закон об изменении порядка продажи выручки должен пройти через Госдуму, где экспортеры имеют существенное лобби, шансы ужесточения политики в отношении обязательной продажи близки к нулю, а вот возможность снижения нагрузки на экспортеров довольно велика.

Вторая угроза для рубля исходит от возможных перестановок в правительстве страны, особенно остро вставшая в марте этого года. Существенные кадровые перестановки должны негативно отразиться на курсе рубля. (При этом не исключено, что вторая угроза будет вытекать из первой – например, в случае отставки В. Геращенко, если тот не смирится с новой политикой правительства в отношении национальной валюты. Хотя необходимо оговориться, что вероятность ухода с поста В. Геращенко в ближайшее время не особо высока.)

Таким образом, можно ожидать, что при отсутствии существенных реформ в области валютного законодательства и при определенной политической стабильности в стране особых потрясений на валютном рынке ожидать не стоит, и отметка в 29.0 руб./долл. может быть пройдена лишь ближе к лету, а поводом к игре на повышение доллара могут послужить длинные майские праздники (хотя опять же такая игра будет затруднительна в силу фактора конца месяца, когда банки стремятся увеличить рублевую ликвидность).

На рынке госдолга в февралемарте сохранялась довольно оптимистичная ситуация. При инфляции за первые два месяца текущего года более пяти процентов (2.8% в январе и 2.3% в феврале), довольно странным выглядит сохранение уровня доходности по ОФЗ-ФД в районе 20-22% (см. рис. 4). В связи с кризисом ликвидности на рынке, а также на фоне турецкого кризиса наблюдался некоторый сброс российских бумаг, однако затем ситуация выправилась.

Рис. 4. Объем торгов и уровень доходности по ОФЗ-ФД.

Похоже, что цены поддерживались на высоком уровне не совсем рыночными средствами (не исключено, что Минфин косвенно влиял на рынок для выгодного размещения новых госбумаг, в частности, ГКО 21146). В связи с этим вполне возможно, что в среднесрочной перспективе доходность рублевых облигаций несколько вырастет, достигнув среднего уровня в 23% годовых, который пока является, с нашей точки зрения, более отвечающим макроэкономическому положению страны.

Рынок российских акций в целом так и не определился с направлением своего движения. В результате за период с 1 февраля по 7 марта индекс РТС вырос на 10 пунктов, или 5.96%, в то время как колебания за этот период составляли более 25 пунктов (см. рис. 5). Сначала рынок несколько подрос на ожидании скорого снижения ставок в США, затем получил болезненный удар со стороны Турции, и лишь потом российские голубые фишки получили стимул для роста в качестве закрытия реестров по РАО «ЕЭС России» (именно эти голубые фишки и оказались локомотивом российского рынка в начале марта).

Рис. 5. Индекс РТС.

И хотя март начался довольно оптимистично для отечественных акций, говорить о бесповоротном возвращении повышательного тренда пока рановато. Уж слишком много неясностей в мировой экономике: рост экономики США под большим вопросом, как и повышение цен на нефть (несмотря на усилия стран ОПЕК сохранить их высокий уровень); Япония оказалась в жесточайшем кризисе; возможность проявления «эффекта домино» или «цепной реакции» (когда экономический кризис в одной стране вызывает кризис в других) на фоне политической нестабильности ряда развивающихся стран (Турция, Бразилия, да и Россия тоже) – все это может являться существенными дестабилизирующими факторами в дальнейшем развитии событий на российском финансовом рынке.

Медицина здесь бессильна?

Основным теперь выступает вопрос: это – временное ухудшение мировой конъюнктуры или предвестник нового глобального финансового кризиса? Однозначно ответить на этот вопрос пока не представляется возможным, однако расхожая пословица «рыба гниет с головы» может сработать и на финансовом рынке.

США потихоньку перестает быть «мировым локомотивом» экономики. Это явно следует из сильного снижения темпов роста экономики Америки, это вытекает и из высказываний министра финансов США Пола О’Нила на встрече глав министерств финансов стран «большой семерки». При этом пока страны еврозоны не могут заменить Америку в качестве поводыря мирового финансового рынка.

И если США потеряют себя в качестве мирового лидера, а новый лидер не найдется, это может означать начало экономического кризиса, который повлечет за собой падение потребления, производства, мировых финансовых рынков. Потеря доверия коснется в первую очередь развивающихся рынков, и так демонстрирующих в последнее время неустойчивость, и Россия среди них не станет исключением.