Английская экономика и проводимая политика главного банка страны стимулируют покупки национальной валюты, как, впрочем, и общее состояние рынков валют европейского блока. Этот тезис укрепляется на базе оценок избыточной ликвидности и их влиянии на валютные курсы.

Монетарная политика Банка Англии

Производительность труда в Англии остается самой высокой среди семерки наиболее развитых стран. Вместе с хорошими экономическими условиями и фундаментальными данными это и определило огромные финансовые потоки международных инвестиций в страну в 2005-2006 гг., а также стабилизацию курса фунта стерлингов на высоких уровнях.

Особенно впечатляет рост английского фунта на основных кросс-курсах. Так, фунт/иена вырос до 224 и продолжает показывать устойчивое ралли. Курс евро/фунт торгуется вблизи 0.67, и пока фунт не думает уступать единой европейской валюте.

Ожидается, что на ближайшем заседании комитета Банка Англии базовая учетная ставка (репо) вырастет. Этим шагом предполагается сдержать давление цен, рост потребительского кредитования, а также затормозить ралли цен на жилье, ограничив тем самым объемы избыточной ликвидности в стране.

Поддержку курса центробанка на ужесточение кредитной политики продолжают оказывать вышедшие данные по ВВП Англии в III квартале 2006 г. «Рынок ожидает повышения ставки, — утверждает Генри Вилкес из Brown Brothers Harriman&Co., — поскольку инфляция остается основной проблемой Великобритании».

Поддержку фунту оказывают и последние известия с рынка слияний и поглощений. Например, в середине октября 2006 г. появились сообщения о том, что индийский производитель стали Tata Steel намерен за 4.3 млрд. фунтов ($8.1 млрд.) купить англо-голландскую компанию Corus, которая занимается аналогичной деятельностью. Поэтому Банк Англии прогнозирует и в ближайшие месяцы продолжение существующей тенденции на укрепление фунта стерлингов (особенно в кросс-курсах основных мировых валют).

C одной стороны, неплохая общая экономическая ситуации в Великобритании, продолжающийся рост (хотя и с меньшими темпами), а также прогнозируемое центробанком увеличение инфляционного давления заставят поднимать базовую учетную ставку еще не один раз. С другой стороны, пока прогнозируется дальнейшее ослабление доллара США и укрепление евро, рынок фунта стерлингов будет приближаться к бычьим целям 1.90 в паре с американской валютой.

Эффект лишней ликвидности доллара и евро

По всем прогнозам, включая мнение аналитиков МВФ, наблюдаемая устойчивость мировой экономики продлится и в ближайшие месяцы. Однако она в значительной степени связана с побочными эффектами излишней ликвидности на мировых рынках (например, в США она исчисляется более $1 трлн.), т.е. изобилием системных нестабильностей на рынках активов, перекосами между дефицитами и профицитами текущего счета, а также набирающим обороты протекционизмом. И до тех пор, пока мировая экономика растет уверенными темпами, а цикл ликвидности будет стимулирующим, — негативные аспекты происходящего останутся в тени.

Однако при явном замедлении темпов роста мировой экономики, или даже угрозе рецессии, отрицательное влияние избыточной ликвидности в скором будущем может сказаться на валютных рынках доллара и евро.

Признаки избыточной ликвидности обнаруживают себя повсеместно — рынки с локальной системной нестабильностью, исторически низкие спрэды по большому спектру финансовых инструментов, снижение волатильности на региональных рынках долговых обязательств и наблюдаемая инверсия в доходностях между 2-летними и 10-летними гособлигациями. К тому же в последние годы заметен существенный рост нетрадиционных источников ликвидности, особенно производных инструментов.

По данным Банка международных расчетов, текущий объем внебиржевых рынков производных финансовых инструментов ($285 трлн.) превышает показатель 2004 года более чем на 40%, а номинальный уровень мирового ВВП ($46 трлн.) — почти в 6 раз. В таком ключе зависимость валютных рынков от объемов избыточной ликвидности усиливается.

В последние годы политика главных банков многих стран мира также льет воду на мельницу повышенной ликвидности. И дело вовсе не в их контроле над системой коммерческих банков. Из-за быстрого роста рынков наличных денег и производных инструментов банковский сектор постепенно теряет свою долю в кредитном посредничестве. Согласно статистике МВФ, сумма совокупной капитализации мировых рынков ценных бумаг и общего количества долговых ценных бумаг в обращении в 2005 г. составила $96 трлн. Это на 73% выше стоимости активов главных мировых банков. Обычно же соотношение займов и активов не выходит за рамки 60%.

Несмотря на относительное снижение кредитной активности банковского сектора, именно центральные банки играют ключевую роль в спасении рынков через воздействие на инфляцию и инфляционные ожидания. Основными сдерживающими параметрами для мировой ликвидности остается стоимость кредитов овернайт.

В перспективе — ралли GBP/USD?

Произвести оптимальный расчет количества ликвидности позволяет коэффициент Маршалла. Он представляет собой разницу между приростом денежной массы и номинальным ВВП. По сути, он отражает избыток денег, не поглощенных реальной экономикой. На текущий момент коэффициент Маршалла опустился ниже нулевого порога, что вполне соответствует предыдущим оборотам цикла ликвидности, связанным либо с рецессией (1991 г. и 2000-2001 гг.), либо с резкими коррекциями на финансовых рынках (1994 г.).

Аналитик Morgan Stanley Стивен Л. Йен произвел аналогичную оценку совокупной цены глобальной ликвидности в текущем цикле. Он рассчитал средневзвешенное значение реальных или скорректированных с учетом инфляции ставок овернайт для стран «Большой десятки» (Б-10). Согласно его последним исследованиям, ставка составляет 2.8%. Это значительно выше показателя середины 2004 г. (1%), но ниже долгосрочной средней ставки в 3.2%, характерной для 1991-2000 годов.

В настоящее время мы переживаем такое же значительное изменение ставок, как и в середине 90-х или в 2000 году. Но текущий уровень стоимости кредита овернайт, скорректированной с учетом инфляции, находится значительно ниже пиковых ставок прошлых лет в 4-5%. Такие расчеты объема и цены ликвидности позволяют сделать вывод о развороте экономического цикла.

Сейчас избыточная ликвидность отвечает за переход от сбережений на основе дохода к сбережениям на основе активов. Это привело к истощению национальных сбережений, росту дефицита текущего счета и торгового баланса в США. Избыток глобальной ликвидности в текущем цикле связан не только с ростом спроса на финансовые активы и/или инфляционными рисками. Он лежит в основе напряженности, которая в целом замедляет темпы развития мировой экономики.

Таким образом, проблемы излишней ликвидности привели к еще большему усугублению системных рисков, представляющих собой неотъемлемую часть мировых финансовых рынков и глобальной экономики. Неприятие лишней ликвидности в среднесрочной перспективе больнее всего ударит по американскому доллару, что может стать причиной среднесрочного ралли на рынке валютной пары GBP/USD.