Апрель 2001 г. Инвестиционная компания «АТОН»Андрей Иванов

В привилегированные акции и второй эшелон

Прогнозирование – занятие неблагодарное. За последние несколько лет ведущим мировым аналитикам не один раз приходилось публично оправдываться перед финансовой общественностью и корректировать свои оценки перспектив того или иного сектора рынка, что называется, «задним числом». Однако аналитикам компании «Атон» и на этот раз удалось сбалансировать на грани прибылей и убытков, даже в ситуации падения индекса РТС (см. рис. 3, 4). Суммарная стоимость рекомендованного портфеля осталась без изменений, в то время как сводный фондовый индекс РТС потерял 2.61% (см. табл. 1).

Таблица 1. Обзор сравнительной доходности портфеля

Рис. 3. РТС за две недели.

Рис. 4. РТС за 52 недели.

Локомотивом роста на этот раз стали привилегированные акции РАО «ЕЭС России»: интерес к этим бумагам значительно вырос в преддверии выплаты высоких дивидендов. Совет директоров РАО решил направить на дивидендные выплаты на 60% больше средств, чем в прошлом году. Более того, буквально в один день на рынок обрушилась новая волна спроса на эти бумаги. Появившиеся слухи о возможной конвертации привилегированных бумаг РАО в обыкновенные акции сыграли «быкам» на руку.

Рис. 2. 20 лидеров рынка – динамика в 2001 году.

Хорошие результаты продемонстрировали бумаги «Норильского никеля» (рис. 2). Неослабевающий интерес инвесторов к его акциям обусловили хорошие корпоративные новости компании, свидетельствующие о том, что реструктуризация группы будет успешно осуществлена.

Таблица 2. Рекомендуемый портфель

Однако, несмотря на все достижения, мы все же решили внести некоторые изменения в состав рекомендуемого портфеля. В частности, мы вновь включаем в состав портфеля привилегированные бумаги ЛУКойла (см. табл. 2). По нашим оценкам, достаточно высокая вероятность получения дополнительных дивидендов в ближайшее время будет стимулировать рост спроса на привилегированные акции компании. Доля этих бумаг в портфеле – 10%. В то же время сокращена на 10% доля акций Сургутнефтегаза: в случае сохранения наметившейся тенденции к падению котировок более всего пострадают именно голубые фишки. По той же причине мы сокращаем на 10% долю обыкновенных акций РАО «ЕЭС России».

Рис. 1. Структура рекомендуемого портфеля.

В состав портфеля включены не присутствовавшие в нем ранее акции «Объединенных заводов (Уралмаш-Ижора)» (см. табл. 2 и рис. 1). Мы полагаем, что хорошие корпоративные новости компании, в частности, вероятность получения масштабных заказов на поставку оборудования для нефтедобывающей отрасли, будут способствовать росту интереса инвесторов к акциям этого предприятия.

Если говорить о будущем российского рынка, то сегодня оно кажется уже не таким безоблачным, как несколько месяцев назад. Все внимание игроков приковано к «дуэли» между РТС и NASDAQ, от результатов которой будут зависеть динамика и пове дение рынка. Сможет ли россий ский рынок избавиться от прину дительной жесткой корреляции с американскими фондовыми индек сами? Ответ на этот вопрос сможет дать только время.

К событиям в России

Переменам в составе правительства РФ рынок, по всем правилам, обязан был уделить внимание. Еще пару лет назад политическое событие такого масштаба могло не только изменить конъюнктуру рынка в краткосрочной перспективе, но и определить поведение его участников в долгосрочной.

Нынешние масштабные перестановки стали исключением из правил. Участники рынка пропустили мимо ушей сообщение о смене глав силовых министерств. Перестановки не оказали никакого влияния и на валютный рынок – динамика курса доллара осталась в привычном русле.

Насколько долго продлится подобное размежевание рыночной, макроэкономической и политической конъюнктур, сказать трудно. По крайней мере, в отношении американских рынков можно предположить, что до тех пор, пока не установится четкая, не подвергаемая сомнению большинством аналитиков и инвесторов повышательная или понижательная тенденция S&P и NASDAQ, их колебания будут вызывать у российских участников рынка примерно такой же интерес, как ежедневные метеорологические сводки. Влияние этих индексов на инвестиционные предпочтения будет сведено к минимуму.

Пожалуй, то же самое можно сказать и об экономических и политических событиях внутри страны. Сколько-нибудь заметным образом изменить сложившуюся конъюнктуру рынка способны только кардинальные изменения внешнеполитического курса и экономической политики.

Пока же этого не произойдет (мы очень надеемся, что не в ближайшем времени), российские участники рынка, принимая решение о покупке или продаже тех или иных бумаг, будут ориентироваться, прежде всего, на корпоративные новости эмитентов.

Именно они будут в конечном итоге определять конъюнктуру рынка и динамику индекса РТС. Подобно тому, как неподтвержденные слухи о возможной конвертации привилегированных бумаг РАО «ЕЭС России» в обыкновенные вызвали у инвесторов куда больше эмоций и, соответственно, больше повлияли на динамику котировок, чем официальное объявление о перестановках в правительстве.

Игроки на понижение набирают силу

Среди всех факторов, определявших динамику основных американских фондовых индексов в последнее время, главную роль сыграли плохие корпоративные новости ведущих эмитентов. Это, как обычно, затронуло технологический сектор. Так, стоило компаниям Notrel и Palm объявить о значительном снижении объемов продаж в I квартале, как это немедленно вызвало обвал индекса NASDAQ. Сектор высоких технологий в последнее время вообще играет незавидную роль «мальчика для битья» – он страдает и из-за замедления экономики, и из-за потери доверия инвесторов. При этом, есть все основания полагать, что поток негативных новостей в ближайшее время вряд ли закончится. На фоне продолжающегося замедления экономики компании технологического сектора, скорее всего, еще не раз «порадуют» инвесторов отчетами о финансовой и производственной деятельности.

Другим фактором, обусловившим ухудшение конъюнктуры американского рынка, стало наступление последней даты налоговых выплат – 15 апреля. В преддверии этой даты все больше инвесторов предпочитали переводить часть активов в наличные средства.

Наконец, еще одной немаловажной причиной падения NASDAQ и S&P стал массовый пересмотр сделанных ранее вложений портфельными менеджерами. Накануне завершения I квартала, когда им пришлось отчитываться перед клиентами, многие менеджеры в спешке избавлялись от технологических бумаг и скупали подешевевшие менее других голубые фишки из числа акций «старой экономики».

На рынке становится все больше медведей. Агентство Dow Jones опубликовало анализ объемов коротких позиций на NASDAQ. Несмотря на то, что NASDAQ терпит сильные потери, количество коротких продаж продолжает расти. По состоянию на середину марта, их объем вырос на 4.8% по сравнению с февралем и достиг рекордного уровня 3.6 млрд. акций. Это отчетливо свидетельствует о господстве медвежьих настроений на рынке. О том, что медведи с каждым днем набирают силу, свидетельствует и все увеличивающаяся волатильность рынка. Так, если в январе индекс S&P 500 рос в среднем на 0.32% в день, то в феврале падал на 0.50% каждый день, а в марте – на 0.34% (рис. 5).

Рис. 5. Падение индекса S&P 500 в фервале и марте 2001 г.

С изменением рынка меняются и инвестиционные стратегии. Еще год назад основной идеей была покупка акций, ориентированных на рост (бумаги активно растущих компаний, которые покупаются при относительно высоких оценочных коэффициентах, при расчете на сохранение высоких темпов роста). Сегодня же все чаще ведутся разговоры о том, что акции компаний, ориентированных на стоимость (более дешевые компании с позиции оценочных коэффициентов, стоимость которых зависит от состояния экономики), стоят так дешево, что не купить их означает катастрофу.

Так ли это? Уильям Бернстайн из North Bend провел исследование, согласно которому многие компании, входящие в S&P 500, вовсе не выглядят дешевыми, несмотря на снижение котировок. 80% самых дорогих (по коэффициенту P/E) компаний торгуются по цене, превышающей среднюю историческую в 23.5 раза. Оставшиеся 20% выглядят дешевле, но все равно стоят больше прежнего в 1.2-2 раза. Сейчас средний P/E компаний, входящих в S&P 500, равен 23.85. Это на 14.3% больше среднего значения за период с 1986 года – 20.87.

Экономическая статистика попрежнему безрадостна. Недавно была опубликована финальная версия отчета министерства экономики США за IV квартал 2000 года. Экономический рост за последние три месяца 2000 года составил всего 1.0% (2.2% в III квартале). Это самое низкое значение за последние 5 лет. Замедление экономики и высокие цены на энергоносители привели к падению уровня чистой прибыли корпораций, которая снизилась на 4.3% (в III квартале она выросла на 0.6%).

Совет директоров Европейского Центробанка принял решение не менять процентную ставку, несмотря на замедление экономики Евросоюза. Ставка осталась на уровне, не менявшемся с октября 2000 г. – 4.75%. Руководство ЕЦБ не снижает ставку, опасаясь роста темпов инфляции и надеясь, что Европа все же избежит негативного влияния кризиса в США. Рынок же был недоволен действиями правительства ЕС, и курс евро падал.