Часть 2. Сложные стратегии

В предыдущей публикации «ВС» рассказывал о простых способах хеджирования валютного риска компании-импортера – форвардах, фьючерсах и опционах. Во второй части статьи речь идет о сложных стратегиях, использующих структуриро- ванные деривативы.

Структуры с «нулевой стоимостью»

Главная неприятная особенность простого опциона колл (рис. 1), которая затрудняет его использование с целью хеджирования, – дороговизна. Так, простой месячный опцион колл доллар/евро at the money (т.е. когда цена исполнения в дату покупки берется равной текущему споту) в среднем стоит от 1% до 2% от хеджируемой суммы. Более длинные опционы стоят еще дороже. Если компании нужно регулярно хеджировать свои валютные риски, то расходы по опционной премии могут быть весьма существенны. Понимая это, крупные международные банки пошли навстречу клиентам и предложили т.н. структуры с «нулевой стоимостью».

Одной из таких структур является опцион «цилиндр» (рис. 2). Суть схемы – покупатель хочет захеджировать себя от роста, допустим, курса евро против доллара, но не хочет платить большую премию по простому опциону колл. Тогда банк предлагает продать опцион колл бесплатно, если при этом компания одновременно продаст банку опцион пут (т.н. финансирующий опцион).

Рассмотрим пример. Московская текстильная компания ожидает поступление партии товара из Франции. Соответствующий счет поставщика на сумму 5,000,000 подлежит оплате в евро через 3 месяца. Бюджет компании на текущий финансовый год предусматривает курс евро на уровне 1.2. Однако существует риск роста курса евро выше 1.2, а значит, и возникновения курсовых убытков. Для минимизации этого риска компания покупает у банка трехмесячный опцион колл доллар/евро с ценой исполнения 1.2.

Таким образом, если через три месяца курс евро вырастет выше 1.2, скажем, до 1.3, то компания реализует опцион (т.е. свое право) и получает от банка евро за доллары по курсу 1.2. Однако для того, чтобы не платить за это право около $75 тыс. (премия по опциону колл), компания продает банку опцион пут с ценой исполнения 1.11 (обязанность купить евро за доллары по курсу 1.11 в том случае, если курс будет ниже, например, 1.1, 1.09 и т.д.).

Второй опцион – это и есть финансирующий опцион, делающий эту схему бесплатной для текстильной компании. С одной стороны, предприятие платит премию по купленному опциону колл, а с другой, получает премию от банка по проданному опциону пут. При правильно выбранной цене исполнения второго опциона премии друг друга уравновешивают (данный пример рассчитан при текущем курсе на момент заключения обеих сделок как 1.145).

Однако следует упомянуть существующий для предприятия риск – если курс евро упадает ниже 1.11, то компании вынуждена будет покупать евро по курсу 1.11, что не позволяет ей участвовать в благоприятном курсовом движении.

Более характерно для России

Рассмотрим обратную ситуацию, более характерную для России. Российская компания-экспортер нефти ожидает поступление суммы в 50,000,000 евро через 3 месяца. Бюджетный курс на текущий финансовый год установлен компанией на уровне 1.10. Если курс упадет ниже 1.10, то нефтяной экспортер получит в долларовом выражении меньшую сумму, чем 50 млн. евро. Задача прежняя – бесплатно захеджироваться от падения курса евро. Решение – покупка трехмесячного опциона пут с ценой исполнения 1.10 (право продать банку евро за доллары по курсу 1.10 через три месяца) и продажа трехмесячного опциона колл с ценой исполнения 1.2 (обязанность купить доллары за евро по курсу 1.2, если курс будет выше).

Итак, опцион «цилиндр»:

• предоставляет возможность участвовать в положительном дви жении валютного курса до цены исполнения проданного опциона (т.е. до цены исполнения финанси рующего опциона);
• в случае неблагоприятного движения валютного курса предо ставляет гарантированный курс хе джирования (в качестве которого выступает цена исполнения хеджи рующего опциона).

Опцион «цилиндр» – структура с «нулевой стоимостью», т.е. при по купке опциона данной разновидно сти покупатель не уплачивает пре мию.

Опцион «цилиндр» можно сделать любой ширины финансированием максимально высокой ставки (выбором цены исполнения финансирующего опциона) посредством изменения курса хеджирования (т.е. цены исполнения хеджирующего опциона).

Барьерные опционы

Другой возможностью снизить стоимость простых опционов колл и пут для хеджирующей организации являются т.н. барьерные опционы нок-ин и нок-аут. Барьерные опционы – это обыкновенные опционы, которые «появляются» (нок-ин) или «исчезают» (нок-аут) в случае, если текущий курс касается оговоренного курса (барьера, или триггера). При триггере американского типа текущий курс должен коснуться триггера единожды в любой момент времени в течение срока жизни опциона.

Рассмотрим использование опциона нок-аут на примере текстильной компании, которой необходимо захеджировать платеж в 5 млн. евро через три месяца от роста курса евро/доллар. Классическое хеджирование данного платежа опционами подразумевает покупку компанией опциона колл доллар/евро с ценой исполнения $1.2 за 1 евро (напоминаю, что это бюджетный курс компании, выше которого возникают незапланированные курсовые убытки).

Условия подобного опциона будут примерно следующими: цена исполнения – $1.2, сумма – 5 млн. евро, срок – три месяца, триггер на уровне – 1.25. Последнее означает, что если курс вырастет выше $1.25, то опцион исчезает, и компания остается один на один с собственным валютным риском.

Но если курс останется в коридоре 1.2-1.25, то банк поставит евро против долларов по курсу 1.2.

Более подробно об этом – в следующих статьях.