Фундаментальный анализ

После того, как в третьем квартале прирост ВВП составил «всего» 2.4%, что оказалось значительно ниже итогов первых двух кварталов, в октябре и ноябре американская экономика продолжала демонстрировать признаки замедления темпов роста. Об этом свидетельствовали как данные важнейших экономических отчетов, так и комментарии официальных лиц и независимых экспертов.

В начале декабря президент Федерального Резервного Банка Ричмонда Альфред Броддус (Alfred Broaddus) заявил, что он не слишком обеспокоен по поводу заметного замедления экономики, равно как и угрозы инфляции. По его мнению, последние экономические отчеты свидетельствуют о снижении уровня внутреннего потребления, чего и добивался Федеральный резерв.

Индивидуальные доходы населения в октябре уменьшились на 0.2% после того, как в сентябре они выросли на 1.1%. Уровень индивидуальных расходов в том же месяце вырос на 0.2%, что оказалось самым низким значением этого показателя за последние 6 месяцев.

13 декабря Министерство торговли США опубликовало отчет, согласно которому в ноябре объем розничных продаж впервые с апреля снизился на 0.4%, что в наибольшей степени было обусловлено сокращением покупок новых автомобилей. За исключением снижения объемов продаж автомобилей розничные продажи выросли на 0.2% вместо прогнозировавшегося прироста продаж на 0.4%. Объем заказов на товары длительного пользования, срок жизни которых составляет более трех лет, в октябре сократился на 5.5%. Ожидалось, что сокращение заказов составит только 1.3%. Особенно заметно упали заказы на гражданские самолеты и электронное оборудование. Аналогичный показатель по сентябрю был пересмотрен в сторону снижения до +2.4% вместо объявленных ранее +3.0%. Объем заказов промышленных предприятий в октябре снизился на 3.3%.

Несмотря на то, что продажи новых домов в октябре снизились на 2.6%, в абсолютном выражении данный показатель оставался на очень высоком уровне. Низкие процентные ставки по ипотечному кредитованию продолжали привлекать потенциальных покупателей.

Министерство торговли сообщило, что промышленное производство в США в октябре сократилось на 0.1%, а уровень загруженности производственных мощностей снизился до самого низкого с апреля прошлого года значения - 82.1%.

Такой важный показатель, как индекс настроений потребителей (Consumer Confidence), в ноябре упал еще на 2 пункта, до 133.5 - самого низкого значения с октября 1999 г. Снижение индекса продолжается уже второй месяц подряд. Это достаточно объективно отражает реакцию населения на текущее состояние американской экономики и ее перспективы. Сильное отрицательное воздействие на степень доверия потребителей оказала продолжавшаяся целый месяц неопределенность вокруг президентских выборов.

Все эти цифры повлияли на тон заявления председателя ФРС Алана Гринспена, сделанного им на^ проходившей 5 декабря в Нью-Йорке конференции Американской ассоциации банкиров. Он отметил, что продолжающаяся коррекция фондового рынка в сторону снижения в значительной степени нивелировала эффект избыточного благосостояния населения, так сильно влиявший на потребительские настроения в первой половине года. Это устранило угрозу инфляции, исходившую от чрезмерно высокого уровня внутреннего потребления.

В подтверждение его слов можно привести данные отчета Министерства труда, согласно которым в ноябре индекс потребительских цен (CPI) вырос на 0.2%. Стержневой индекс, не включающий цены на энергоносители и продукты питания, вырос на 0.3%, а всего за последние 12 месяцев его прирост составил 2.6%. Индекс цен производителей (PPI) в том же месяце вырос на 0.1%, а стержневой PPI остался без изменений.

Гринспен также указал, что темпы экономического роста заметно снизились, и что в нынешних условиях денежно-кредитная политика может оказаться излишне жесткой. Участники рынка растолковали эти слова как объявление о переходе ФРС США к нейтральной денежной политике.

Фондовые рынки отреагировали на заявление Гринспена бурным подъемом. Так, за один торговый день 5 декабря индекс Dow Jones вырос сразу на 338.6 пункта, или 3.2%, до отметки 10,898.7, а индекс NASDAQ подскочил сразу на 274 пункта (+10.5%), что является рекордом роста за один день как в абсолютном, так и в относительном выражении.

В первой половине декабря заметно упали мировые цены на нефть и нефтепродукты. Так, к середине декабря цены на январские фьючерсы опустились ниже $27 за баррель, вернувшись к значениям июля прошлого года. За семь торговых дней цены на нефть упали почти на 18%.

В последнее время нефтяные аналитики заговорили о возможном кризисе перепроизводства нефти. Причиной тому может послужить неадекватное наращивание добывающих мощностей по всему миру на фоне замедления темпов роста в США, не оправдавшихся пока ожиданий экономического роста в Европе и продолжающейся рецессии в Японии. С начала этого года только страны ОПЕК увеличили объемы добычи на 4 млн. баррелей, тогда как мировое потребление нефти, по некоторым данным, выросло только на 1-2 млн. баррелей.

О компании

Компания Juniper Networks -один из крупнейших мировых производителей оборудования и сетевых технологий для самого емкого и динамичного сектора коммуникационных сетей нового поколения, основанных на использовании IP-протокола.

С момента своего создания компания специализировалась на разработке и производстве мощных многоканальных маршрутизаторов, используемых непосредственно в самом ядре развертываемых IP-се-тей широкого доступа, охватывающих большое количество пользователей. При этом основными заказчиками продукции Juniper Networks являются компании, занимающиеся созданием подобных сетей для предоставления полного пакета услуг связи как для бизнес-клиентов, так и для частного сектора, включающего в себя традиционную и сотовую телефонную связь, высокоскоростной доступ в Интернет, передачу данных и др.

Еще два года назад молодая компания была никому не известна, а сегодня Juniper Networks - технологический лидер своего сегмента рынка. Восхождение компании было стремительным и даже дерзким. Благодаря концентрации усилий на узком направлении компания уже к началу этого года смогла отвоевать значительную долю рынка у мирового лидера по производству сетевого оборудования - могущественной Cisco Systems.

Согласно исследованиям маркетинговой компании Dell'Oro Group, если на конец I квартала 2000 г. на долю Juniper приходилось около 17% рынка высокопроизводительных маршрутизаторов, то к середине года эта цифра выросла до 22%. За этот же период доля Cisco Systems уменьшилась с 80 до 75%.

При этом не помогла и привычная для Cisco тактика конкурентной борьбы - продажа морально устаревшего оборудования по сильно заниженным ценам при появлении на рынке более новых и совершенных образцов фирм-конкурентов. Так, на сегодняшний день пропускная способность лучших моделей маршрутизаторов Juniper Networks составляет 10 Гбит/с, в четыре раза больше самых производительных машин Cisco, а стоят они всего в два раза дороже.

С одной стороны, реально такая пропускная способность не нужна для корпоративных сетей, на которых специализируется Cisco, и, вероятно, еще долго не потребуется. С другой стороны, крупная группа потенциальных покупателей, телефонные операторы и Интернет-провайдеры, заявляют, что цена для них -не самый значимый фактор, когда на рынке такой высокий уровень конкуренции и предъявляемых клиентами требований к качеству услуг. «Мы вынуждены покупать лучшее из того, что есть на рынке», - говорит Майкл О'Делл (Michael O'Dell), старший вице-президент по технологиям UUNet - Интернет-подразделения WorldCom Inc.

А если принимать во внимание, что Juniper отвоевывает позиции у Cisco на самом быстрорастущем сегменте рынка (200% в год по сравнению с 30% годового роста рынка корпоративных сетей), становятся понятны причины обеспокоенности руководства Cisco. По некоторым оценкам, емкость данных сегментов в 2001 г. составит соответственно $6 млрд. и $18 млрд.

Тем не менее, как выразился главный исполнительный директор Cisco Systems Джон Чам-берс (John T. Chambers), «Juniper - это лучшее, что когда-либо с нами случалось. Без такого конкурента, как Juniper Networks, данное направление бизнеса Cisco не развивалось бы столь быстрыми темпами, как сейчас».

К концу года доля рынка Juniper Networks превысила 25%, объемы продаж за 2000 г. составили $500 млн., а чистая прибыль - около $100 млн. Благодаря высоким темпам роста и отличным перспективам компания стала одним из фаворитов фондового рынка: с начала 2000 года акции Juniper выросли на 260%, а рыночная капитализация в конце сентября превысила $70 млрд.

По мнению главы Juniper Networks Скотта Кринса (Scott Kriens), компания добилась таких успехов благодаря простой философии - «выживание за счет концентрации» (ресурсов на одном направлении - прим. перев.). Перед компанией всегда стояла одна цель - создание высокоэффективных систем управления трафиком сети для телефонных компаний и Интернет-провайдеров. При этом Juniper не собирается конкурировать с Cisco на таких традиционных для последней сегментах рынка, как производство сетевого оборудования для корпоративных сетей и т.д. Хотя некоторые наблюдатели уже называют Juniper «Cisco №2», по словам г-на Кринса, компания все же больше хочет быть «Juniper №1».

19 сентября компанией были представлены новые сетевые маршрутизаторы М-серии - M5(tm) и М10(ггп). Так же, как и другие маршрутизаторы этой линии, - М20(ИГ1), М40(ггп) и М1б0(пт1) - новые М5 и М10 работают на базе единой операционной системы JUNOS(tm), разработанной Juniper для управления работой и обслуживания IP-сетей. В тот же день была представлена новая версия ОС - JUNOS 4.1 с обновленными возможностями автоматической синхронизации информационных потоков в сети для более эффективного управления трафиком и новые интерфейсы для маршрутизаторов Т1/Е1 и DS-3.

«Наша цель - разработка и производство оборудования для наиболее емкого и быстроразвивающего-ся сегмента коммуникационных сетей в мире. Сегодня объективно существует дефицит высокопроизводительных и многофункциональных систем подобного класса, и поэтому наша продукция востребована рынком», - заявил на пресс-конференции, посвященной выходу на рынок новых продуктов компании, президент Juniper Networks Скотт Кринс.

О своем намерении использовать новые маршрутизаторы уже заявили такие крупные сетевые операторы, как тайваньская APEX Network Technology Corp., AduroNet, Broadband Office, японская FusionCommunications Corp., IPergy и Verio (крупнейший американский провайдер веб-хостинга), которые признали М5 и М10 лучшими в своем классе. Среди основных достоинств назывались их высокая надежность, универсальность, производительность, малые размеры и низкий уровень энергопотребления.

По словам вице-президента Broadband Office, Juniper Networks смогла наделить свои новые маршрутизаторы для сетей низшего уровня всеми основными достоинствами маршрутизаторов старшего поколения. Главным достоинством новых маршрутизаторов М5 и М10 является возможность их использования как в центре выстраиваемой сети, так и на отдельных участках ее периферии. Таким образом, если раньше компания присутствовала исключительно в сегменте высокопроизводительных дорогих систем класса high-end, использовавшихся только крупными национальными операторами, то теперь для нее открылся доступ на новые рынки, емкость которых оценивается в $1.3 млрд. в год. В частности, новые маршрутизаторы ориентированы на новый, но потенциально высокоприбыльный и перспективный рынок Интернет-сетей низшего уровня, когда на базе крупных сетей национального масштаба создается множество подсетей, меньших по территории охвата, емкости и количеству пользователей. Операторы таких сетей, так же, как и крупные национальные операторы, нуждаются в высокоэффективном оборудовании для предоставления своим клиентам услуг должного уровня качества.

В конце июня 2000 года было объявлено о создании стратегического союза между Juniper Networks и канадским производителем коммуникационного оборудования Nortel Networks, главным конкурентом Cisco Systems. Nortel вышла на рынок маршрутизаторов для Интернет-сетей после приобретения компании Bay Networks в 1998 г. Однако до настоящего времени Nortel не могла предложить своим клиентам высокопроизводительные системы класса high-end, которые есть у ее главного конкурента. Таким образом, теперь, когда продуктовый ряд Nortel станет более полным, в компании надеются на усиление конкурентной борьбы с Cisco.

В свою очередь, Juniper Networks получает доступ к обширной клиентуре Nortel, что в перспективе позволит ей значительно увеличить объемы продаж. Кроме того, компании собираются объединить усилия по созданию новых сетей открытой архитектуры, в которых использовались бы последние достижения обеих компаний, что позволит существенно увеличить их быстродействие и пропускную способность в ответ на растущие потребности рынка.

13 ноября стало известно, что глава Juniper Скотт Кринс стал победителем проводимого каждый год компанией Ernst&Young престижного конкурса «Предприниматель года». Данная премия вручается уже четырнадцатый раз. За время существования ее получали такие люди, как Майкл Делл (Michael Dell), основатель Dell Computer Corp., и Эдвард Якобуччи (Edward E. Iacobucci) из Citrix Systems.

12 октября были анонсированы результаты работы компании за третий квартал текущего года. Выручка от реализации составила $201.2 млн., что на 78% больше, чем в предыдущем квартале, когда компания получила $113.0 млн. По сравнению с III кварталом прошлого года выручка компании выросла в 6.8 раз. Чистая прибыль в III квартале составила $58.1 млн., или $0.17 на акцию. В прошлом квартале компания заработала $19.6 млн., или $0.06 на акцию, а в III квартале 1999 г. вообще понесла убытки в размере $1.6 млн.

Выручка компании за первые девять месяцев этого года составила $378.1 млн. по сравнению с $57.2 млн. за аналогичный период прошлого года. Чистая прибыль Juniper за этот же период составила $85.8 млн., или $0.25 на акцию. По итогам первых трех кварталов 1999 г. убытки составили $12.1 млн., или $0.08 в пересчете на 1 акцию. «Хорошие показатели работы за третий квартал явились следствием правильно выбранной компанией стратегии развития. Расширение гаммы продуктов, предлагаемых компанией, и ее клиентской базы укрепили наше положение на рынке инфраструктуры для Интернет-сетей», - отметил президент Juniper Networks.

Таблица 1. Рост доходов

Из данных, приведенных в таблице 1, видно, что в минувшем году компания продемонстрировала великолепные темпы роста. Также очень оптимистично настроены участники рынка относительно будущих перспектив Juniper Networks. Прогнозируется, что в текущем году рост составит около 50%.

Однако хотелось бы заметить, что основные преимущества компании, а именно лидирующие позиции на своем сегменте рынка, могут обернуться для нее крайне негативными последствиями. Прежде всего, это касается узкой специализации компании, то есть налицо высокая степень зависимости от сравнительно узкой группы потребителей и их финансового состояния. Во-вторых, сам Интернет-сектор еще очень молод и неустойчив. Считается, что так называемые компании «новой экономики» работают сами на себя, одновременно создавая на рынке спрос на свои товары и услуги и их предложение. Поэтому слабая диверсификация Juniper (в отличие, скажем, от Cisco) как по продуктам, так и по кругу потребителей в будущем может сыграть отрицательную роль.

Анализ финансового состояния компании

Анализ финансового состояния компании проводился на основе данных публичной финансовой отчетности компании. Ниже приведены бухгалтерский баланс и отчет о финансовых результатах Juniper Networks (таблицы 2 и 3). Конец финансового года в компании - 31 декабря.

Таблица 2. Бухгалтерский баланс

Таблица 3. Отчет о финансовых результатах (поквартально)

В первом квартале на фоне благоприятной конъюнктуры рынка прошло размещение облигаций компании на сумму более $1 млрд. В принципе, компания могла получить средства для дальнейшего развития как через размещение своих ценных бумаг (акций и облигаций) на финансовом рынке, так и в виде банковского кредита. Однако со стороны банков к потенциальным заемщикам предъявляются достаточно жесткие требования по уровню их ликвидности и платежеспособности, в то время как бум на фондовом рынке позволил компаниям, подобным Juniper, черпать огромные финансовые ресурсы на чрезвычайно выгодных условиях без какого бы то ни было реального обеспечения.

Большая часть средств, полученных от размещения долговых ценных бумаг, была направлена на увеличение общего уровня ликвидности компании. Так, если до этого доля наличности в общей величине активов составляла 30.8%, то на 1 апреля ее удельный вес превысил 63%. Коэффициент абсолютной ликвидности на 1 октября составил 3.0 (прирост с начала года на 5.6%), коэффициент срочной ликвидности - 3.6 (+10.1%), а наиболее важный коэффициент текущей ликвидности остался на прежнем уровне 6.7, что в целом позволяет говорить о тенденции к росту уровня ликвидности компании.

С другой стороны, говорить о росте ликвидности не совсем корректно, так как до размещения облигаций совокупная задолженность Juniper на протяжении долгого времени находилась на нулевом уровне. Соответственно, резко снизилась финансовая устойчивость компании. Коэффициенты «задолженность/собственный капитал» и «долгосрочная задолженность/собственный капитал» увеличились с нуля до нетипично высокого для аналогичных компаний значения 2.2 (график 2), тогда как среднеотраслевые показатели не превышают 0.05-0.06 (см. также табл. 4).

Таблица 4.

Коэффициент финансовой устойчивости как отношение суммы собственного капитала и долгосрочной задолженности к итогу баланса на 1 октября составил 0.9, коэффициент финансовой независимости - 0.3 (нормальное значение 0.5). Таким образом, в структуре капитала компании преобладают долгосрочные источники финансирования, что повышает ее финансовую устойчивость. Вообще выбранная компанией модель финансирования бизнеса выглядит достаточно эффективной по сравнению со многими аналогичными компаниями, у которых большой удельный вес в структуре источников финансирования занимает собственный капитал. Во-первых, заимствование денег на рынке долговых ценных бумаг - один из наиболее дешевых способов пополнения инвестиционных ресурсов фирмы, особенно для такого высококлассного заемщика, как Juniper Networks. Во-вторых, увеличивается доход в расчете на 1 акцию (EPS), за счет эффекта финансового рычага растет рентабельность собственного капитала (ROE), что значительно повышает инвестиционную привлекательность акций компании. И, наконец, в-третьих, не размывается структура собственности, как это происходит при выпуске акций.

Анализ рынка акций компании

Акции Juniper Networks торгуются в системе NASDAQ под тикером JNPR. На графике 4 изображена динамика курса акций Juniper за последние 12 месяцев.

Акции компании имеют сравнительно короткую историю торгов на открытом рынке. В июне 1998 г. было проведено публичное размещение акций компании (IPO). За два с небольшим года курс акций вырос более чем в 16 раз, и сегодня Juniper Networks входит в число наиболее высоко оцененных рынком компаний (рыночная капитализация Juniper превышает размер годовой выручки более чем в 120 раз).

14 января был проведен сплит акций в отношении 3:1. До этого в самом начале года котировки поднимались до отметки $353 за акцию. После сплита акции компании продолжили свой взлет и уже к концу февраля, всего за полтора месяца, выросли на 131% до $274 5/16. За один только день 29 февраля акции подорожали сразу на 20%. В апреле-мае последовал некоторый откат, обусловленный общим падением рынка NASDAQ. При этом акции Juniper могли просесть еще сильнее, не окажи им поддержку новости о хороших финансовых результатах работы компании в I квартале.

Таблица 5.

13 апреля было объявлено о предстоящем очередном сплите акций, который был проведен 15 июня на волне общего подъема рынка в отношении 2:1.

19 сентября были представлены новые маршрутизаторы Juniper М-серии, рыночные перспективы которых были очень высоко оценены специалистами. В результате уже 25 сентября был поставлен новый рекорд - $240 за акцию. Всего же с начала года котировки выросли более чем на 260%.

30 августа руководство NASDAQ объявило о том, что акции Juniper Networks будут включены в индекс NASDAQ-100, который рассчитывается на базе курсов акций 100 крупнейших компаний технологического сектора, котирующихся в системе NASDAQ. Там он займет место компании VISX - производителя лазерного оборудования для коррекции зрения.

Ноябрь 2000 г. можно смело назвать одним из самых тяжелых месяцев во всей истории рынка NASDAQ. За месяц индекс NASDAQ провалился на 23%, а всего по сравнению с началом прошлого года индекс потерял 36%. На рынок оказали негативное влияние ухудшение общеэкономической ситуации и замедление темпов роста, плохие новости о итогах работы многих компаний в третьем квартале и ситуация с президентскими выборами. При этом наиболее сильно пострадали акции технологических компаний, перспективы которых на 2001 г. уже не кажутся аналитикам столь радужными, как еще несколько месяцев назад.

Резюме

На основании проведенного анализа результатов деятельности компании Juniper Networks акциям присваивается инвестиционный рейтинг «buy/strong buy» («покупать/активно покупать») и устанавливается ценовой ориентир (target price) на ближайшие 12 месяцев - $250.