После обеда 26 июня 1974 года немецкие власти закрыли Bankhaus Herstatt – средний банк, активно оперировавший на валютном рынке. На тот момент банк имел неурегулированных расчетов по валютным сделкам на $200 млн. Прекращение операций Bankhaus Herstatt вызвало цепочку неплатежей. Уже через три дня «эффект домино» докатился до Соединенных Штатов – неисполнение обязательств привело к падению оборота платежной системы в НьюЙорке на 60%. С тех пор рыночный риск, связанный с расчетами на FOREX, получил название «херштаттский риск» (herstatt risk).

Природа риска расчетов на валютном рынке

Банкротство Bankhaus Herstatt по тем временам было единственным случаем в мире, когда проблемы одного финансового учреждения повлекли за собой повсеместные сбои в работе платежных систем. Ряд аналогичных случаев произошел в 1990-х годах, но по своим масштабам они были несравненно меньше. В частности, в феврале 1990 г. банкротство Drexel Burnham Lambert Trading, дочерней компании Drexel Burnham Lambert Group, вызвало цепочку неплатежей на FOREX и рынке золота. В июле 1991 г. ликвидация BCCI привела на валютном рынке к потерям японских и британских контрагентов. Наконец, крах Baring Brothers в феврале 1995 г. вызвал сбои в работе европейских клиринговых систем.

Херштаттский риск связан со значительным несовпадением во времени платежей на валютном рынке. Как правило, продолжительность расчетов на FOREX составляет от одного до двух рабочих дней. На протяжении всего периода банк остается в полном неведении о результатах исполнения сделки. Крупнейшие национальные платежные системы находятся в разных временных зонах и не могут проводить одновременно дебетовые и кредитовые операции.

Риск расчетов на валютном рынке имеет две составляющие: риск ликвидности и кредитный риск. Первый связан с несвоевременным выполнением обязательств (что может вести к проблемам с ликвидностью дилера), а кредитный риск – с неисполнением обязательств по сделке.

История с Bankhaus Herstatt показывает, что херштаттский риск способен подорвать стабильность финансовой системы. Не в последнюю очередь это объясняется объемом операций, проводимых через платежные системы (табл. 1). Так, ежедневный оборот британских платежных систем достигает почти половины ВВП Великобритании.

Таблица 1. Деятельность национальных платежных систем, среднедневные характеристики оборотов

На валютном рынке риск проведения расчетов имеет значение в свете нескольких аспектов. Во-первых, все три крупнейших валютных центра, на которые приходится основная масса операций, – Лондон, Нью-Йорк и Токио – расположены в разных временных зонах. Во-вторых, оборот FOREX превышает объем операций на любом другом финансовом рынке. Среднедневной оборот только по валютной паре евро-доллар достигает $360 млрд., в то время как объем сделок на ведущем облигационном рынке (казначейских обязательств США) составляет $354 млрд., а на ведущей мировой фондовой бирже (New York Stock Exchange) – $43 млрд. Втретьих, значительная часть оборота валютного рынка представляет собой междилерские сделки (табл. 2). Наконец, в-четвертых, большинство операций проводится крайне ограниченным кругом банков, что говорит о высокой концентрации рисков.

Таблица 2. Структура оборота валютного рынка в разрезе его участников, среднедневной объем операций, $ млрд.

Стратегия управления

В 1996 г. десять ведущих центральных банков мира на совместном заседании приняли документ под названием «Стратегия сокращения системного риска расчетов на валютном рынке». Стратегия включает в себя несколько элементов риск-менеджмента на микроэкономическом, отраслевом и макроэкономическом уровнях.

На микроэкономическом уровне коммерческие банки в целях снижения херштаттского риска должны были, по замыслу экономистов центральных банков, улучшить характеристики потока платежей. Для этого им следует улучшить аналитику, систему оценки и управление валютной экспозицией. Для более эффективного управления ликвидностью им предписывалось пользоваться услугами национальных платежных систем, работающих по технологии RTGS (Real Time Gross Settlement).

На отраслевом уровне банкам рекомендовалось заключать многосторонние и двухсторонние соглашения по неттингу (очищению счетов), которые сократили бы объем валютных операций. По двухсторонним соглашениям, таким как FXNET, сальдо по сделкам банк должен подсчитывать по каждому контрагенту. По многосторонним соглашениям, типа ECHO или Multinet, неттинг проводится по отношению к группе банков. К сожалению, многосторонние соглашения действовали лишь несколько лет в 1990-х годах, однако они принесли ощутимый результат. Если двухсторонний неттинг привел к падению объема операций на 50%, то многосторонний – на 70%.

Центральные банки, со своей стороны, взяли обязательства поддерживать и развивать клиринговые и расчетные системы, а также пересмотреть систему регулирования и надзора с целью снижения риска расчетов. Принятые меры помогли. Однако полностью устранить херштаттский риск так и не удалось.

CLS Bank

Многосторонние межбанковские соглашения о неттинге не пользовались большой популярностью у банков. Дилеры не желали инвестировать в несколько различных проектов, предназначенных для одной цели. Вместо этого они предпочли создать один расчетный банк – Continuous Linked Settlement Bank (CLS Bank). В 1997 году двадцать ведущих дилеров валютного рынка (т.н. «Большая двадцатка») учредили CLS Bank как специализированный финансовый институт. Он стал единственным межбанковским расчетным центром.

Национальные центробанки активно поддержали инициативу частного сектора. В поддержку выступили также Европейский центральный банк и Банк международных расчетов. В 1999 г. CLS Bank получил от американских властей лицензию, позволившую ему проводить платежные операции на валютном рынке. В ноябре 2002 г. акционерами CLS Bank стали 67 крупных финансовых институтов из семнадцати стран мира.

По своей сути CLS Bank представляет собой платежную систему, обеспечивающую мультивалютный неттинг. Главная цель его организации – устранение херштаттского риска на FOREX с помощью технологии «оплата против оплаты» (payment-versus-payment principle). Расчет по одной валюте проводится исключительно в том случае, если одновременно урегулируется расчет по второй валюте. CLS Bank выступает третьей стороной сделки, которой участники рынка доверяют проведение расчетов.

Банк начал функционировать 9 сентября 2002 года. Изначально он обслуживал расчеты по семи ведущим валютам: доллару США, евро, иене, фунту стерлингов, швейцарскому франку, канадскому и австралийскому долларам. В скором времени к ним должны присоединиться шведская, норвежская и датская кроны, а также гонконгский, новозеландский и сингапурский доллары.

Рыночные игроки могут использовать возможности CLS Bank несколькими путями – в зависимости от того, являются они учредителями банка или нет. Все акционеры банка имеют статус членов-пользователей. У них мультивалютный счет в CLS Bank, они напрямую посылают банку инструкции о проведении расчетов по сделкам, которые тот должен незамедлительно выполнить. Все остальные игроки ограничены статусом участника расчетов. У них нет счета в CLS Bank, и они вынуждены проводить расчеты через членов-пользователей.

Платежи через банк проходят в несколько этапов. В 00:00 по центральному европейскому времени (CET) дилеры посылают в CLS Bank подробные инструкции о проведении расчетов. В 06:30 CET на основании инструкций CLS Bank рассчитывает нетто-позицию игроков по каждой валюте и рассылает всем дилерам таблицы запланированных платежей. С 07:00 по 12:00 CET банк проводит все расчеты.

В течение операционного дня CLS Bank может пользоваться услугами семи национальных RTGS-систем. В Австралии расчеты осуществляются в течение специальной вечерней сессии. Платежи между членамипользователями и CLS Bank проводятся на нетто-основе, а между банком и участниками расчетов – на брутто-основе.

Система риск-менеджмента

CLS Bank использует сложную систему риск-менеджмента. По любому из субсчетов игрока может возникнуть дебетовый (отрицательный) баланс, который должен покрываться из расчета дисконтированной суммы кредитового (положительного) баланса по другим субсчетам. Каждая операция контрагентов проверяется с точки зрения трех критериев риск-менеджмента. Сделка урегулируется только в том случае, если операция удовлетворяет всем трем критериям. Что это за критерии?

1. Размер дебетового баланса ограничен лимитом по короткой позиции, планка которого зависит от валюты. К примеру, для операций с евро лимит составляет 1 млрд. Величина лимита зависит от объема ликвидных средств, которые в любой момент времени готовы предоставить провайдеры ликвидности. CLS Bank заключил соглашение о выполнении функции провайдера с несколькими банками-дилерами. По ведущим валютам число провайдеров должно быть не меньше трех, а по «младшим» – не менее двух. В действительности с наиболее торгуемыми валютами работают четыре-пять провайдеров, которые обеспечивают объем ликвидных средств до $1 миллиарда.

2. Максимальный совокупный дебетовый баланс по всем валютным субсчетам не должен превышать агрегированного лимита по короткой позиции, который определен для каждого банка индивидуально. Размер лимита зависит от собственного капитала банка-дилера и его краткосрочного кредитного рейтинга. Большинство банков-дилеров имеет агрегированный лимит по короткой позиции не более $1.5 миллиарда.

3. Все банки-дилеры должны поддерживать чистый кредитовый баланс по мультивалютному счету в каждый момент времени. Этот критерий логически вытекает из отказа CLS Bank ссужать деньги на покрытие внутридневного овердрафта.

Система риск-менеджмента CLS Bank позволяет частично устранить одну из составляющих херштаттского риска – кредитный риск. Все банки-дилеры, принимающие участие в расчетах, не могут иметь чистый дебетовый баланс, что, казалось бы, исключает возможность неисполнения обязательств по сделке.

Однако в случае непредвиденных обстоятельств на валютном рынке система может дать сбой. Если курсы ведущих валют подвергнутся внезапному значительному колебанию в течение одного операционного дня, лимиты по коротким позициям будут нарушены. Возникнет овердрафт по счетам в CLS Bank, и часть банков-дилеров не сможет выполнить свои обязательства. Как следствие, вторая составляющая херштаттского риска – риск ликвидности – зависит от конъюнктуры FOREX. В случае резких колебаний, скажем, курса евро-доллар (на эту валютную пару приходится 75% оборота CLS Bank) овердрафт по ряду счетов банков-дилеров приведет к задержке платежей.

Безусловно, представители CLS Bank предпочитают умалчивать о недостатках своей системы. Возможно, именно неотработанность риск-менеджмента в CLS Bank заставляет его сотрудников воздерживаться от комментариев на этот счет [1].

Влияние на рыночную микроструктуру

Пока рано делать выводы о том, как CLS Bank изменит ландшафт международного денежного рынка, но к некоторым заключениям уже можно прийти. Проект CLS Bank нашел широкую поддержку не только среди дилеров FOREX, но и среди центральных банков. Доверие к CLS Bank выразилось прежде всего в росте числа учредителей банка и объема проводимых через него расчетов.

На начало текущего года через CLS Bank осуществлялось около 16% операций общемирового валютного рынка. Банк обслуживает 55% оборота денежного рынка евро. Благодаря сокращению херштаттского риска, валютные операции должны стать менее затратными. Прежде всего это отразится на спрэдах между покупкой и продажей валют.

Усиление конкуренции среди платежных систем приведет к постепенной монополизации рынка расчетных услуг, и CLS Bank здесь явный претендент на место лидера. Его специализация – обслуживание межбанковских сделок, доля которых достигает 60% оборота FOREX. C учетом потенциала обслуживания межбанковских расчетов, оборот CLS Bank в среднесрочной перспективе должен составить $300 млрд., т. е. 25% оборота FOREX.

Своевременное проведение расчетов через CLS Bank изменит требования к управлению ликвидностью в коммерческих банках. Во-первых, неттинг приведет к снижению числа и объемов валютных сделок. Если раньше урегулирование сделки проходило в течение нескольких дней, то сейчас оно укладывается в пару часов. В результате возрастает колебание внутридневных остатков на счетах в CLS Bank, что требует опережающей оценки ликвидности на начало каждого операционного дня. Хотя в целом потребность в ликвидности снизится, ее волатильность, наоборот, возрастет.

Изменения в управлении ликвидностью, по всей видимости, вызовут значительное преобразование на денежном рынке. В частности, повысится спрос на внутридневные расчетные кредиты. В настоящее время потребность в них полностью удовлетворяется за счет центральных банков. Банк России, например, активно выдает обеспеченные кредиты «овернайт» и внутридневные кредиты, призванные стабилизировать работу национальной платежной системы. Европейский центральный банк имеет постоянный механизм маржинального кредитования под залог ценных бумаг.

Вполне возможно, что центробанки откажутся от выполнения коммерческих функций и отдадут внутридневные расчетные кредиты «на откуп» денежному рынку. Однако операционные издержки здесь достаточно велики, так что перспективы возникновения такого рынка пока туманны.

Последний вопрос, связанный с влиянием CLS Bank на рыночную микроструктуру, – это возможность выдачи центральными банками внутридневных кредитов под обеспечение в иностранной валюте. На профессиональном языке такой инструмент носит название «международный пул обеспечения» (cross-border collateral pool). Мировое банковское сообщество настаивает на его внедрении, поскольку он снизит издержки и существенно облегчит расчеты на FOREX. Руководство же ведущих центральных банков воздерживается от комментариев. Представители Европейского центрального банка отделались заявлением о «решении этого вопроса в недалеком будущем».

Литература:

1. Сергеев Д. Несостоявшееся интервью // Валютный спекулянт, 2002, № 12, с. 11-12.