Валютный рынок

Последний месяц на международных финансовых рынках прошёл под знаком продолжающихся тенденций, начало которым было положено ещё во второй половине 1999 г. Речь идёт в первую очередь о росте товарных рынков и связанном с ним усилении инфляционных ожиданий в Соединённых Штатах и Европе.

В середине февраля цены на нефть впервые со времён «Бури в пустыне» превысили отметку _в 30 долларов за баррель. На Нью-Йоркской товарной бирже NYMEX нефть WTI (West Texas Intermediate) в течение пары дней торговалась чуть выше этого психологического уровня, в то время как в Лондоне смесь Brent, которая по ценам ближе к российской Urals, поднималась в цене до $28.70/80. Одним из факторов, способствовавших этому, явилась история с российским танкером, задержанным за контрабанду иракской нефти. Дело в том, что данный инцидент может осложнить и затянуть процедуру снятия международных санкций с Ирака, о необходимости чего в последнее время шли активные разговоры. Отставка руководителей миссии ООН в Ираке, мотивированная несогласием с излишне жёсткой политикой ООН в отношении этой страны, явилась ещё одним подтверждением того, что санкции пора ослаблять. Однако главная причина событий, разворачивающихся на нефтяных рынках, кроется всё-таки в позиции ОПЕК. В течение всего месяца велись активные спекуляции на тему, будет картель расширять предложение нефти или нет. Это решение будет принято в конце марта, а пока страны ОПЕК ведут активные консультации на данную тему. Появлялись сообщения, что США оказывают политическое давление на ОПЕК с целью добиться увеличения квот, однако объективно у американской администрации нет действенных рычагов воздействия на страны картеля. Так что, по-видимому, окончательное решение будет зависеть от того, какие цены на нефть установятся на рынке к концу марта - если они закрепятся на уровне $30 и выше, то тогда вероятность увеличения добычи будет большой, в противном случае ОПЕК скорее всего продлит нынешние квоты как минимум до осени. То, что США действительно всерьёз озабочены ситуацией с нефтью, подтверждают появившиеся в середине месяца слухи о возможной распродаже части стратегических резервов чёрного золота. Однако глава ФРС США Алан Гринспен, выступая перед Конгрессом, осудил эту затею. По его мнению, размер стратегических запасов в США не столь велик, чтобы кардинально повлиять на цены, в долгосрочном плане их снижению может способствовать лишь политика ОПЕК. Пока же запасы нефти в нефтехранилищах США продолжают снижаться, с марта прошлого года они упали более чем на 60 млн. баррелей. Надо отметить, что эти запасы являются своеобразным буфером, который смягчает инфляционное давление от роста цен на нефть, их дальнейшее уменьшение (называется критическая отметка 250 млн. баррелей) может вызвать серьёзное ускорение инфляционных процессов в США.

Запасы сырой нефти США по данным American Petroleum Institute и Energy Information Administration

И всё-таки наиболее интересные события на товарных рынках происходили в последнее время не с нефтью, а с драгоценными и цветными металлами. И здесь основную роль сыграла Россия. Неопределённость с экспортными квотами на палладий (Россия поставляет примерно 70% этого металла на мировой рынок) привела к стремительному росту цен выше $800 за тройскую унцию, в то время как ещё в середине января палладий стоил примерно $430. Внушительный рост продемонстрировали и другие драгметаллы - так, платина поднялась с тех же $430 до $550 за тройскую унцию, а цены на золото второй раз за последние полгода испытали резкий скачок, на сей раз с $285 до $320. Рост золота был связан с заявлениями нескольких крупных производителей желтого металла о приостановке своих программ хеджирования, что свидетельствует о наличии явных ожиданий повышения цен. Вместе с драгметаллами подорожали и цветные металлы, особенно сильно подскочили цены на никель - они превысили уровень $10 тыс. за тонну против $8 тыс. с небольшим в начале года. Во второй половине февраля первый вице-премьер правительства России М. Касьянов заявил, что вопрос с квотами будет решён в течение двух недель, при этом он выразил уверенность, что текущие цены на палладий являются искусственно завышенными. Однако большого влияния на рынок эти слова не оказали -палладий по-прежнему торгуется в районе $800.

Описанные выше события на товарных рынках вызвали резкий всплеск инфляционных ожиданий в США, что в итоге привело к новому повышению учётных ставок. 2 февраля Федеральная Резервная Система США объявила о подъёме основной процентной ставки (Fed Funds Rate) с 5.5% до 5.75%, дисконтная ставка (Discount Rate), под которую ФРС кредитует коммерческие банки через дисконтное окно (Discount Window), увеличена с 5.0% до 5.25%. А 17 февраля состоялось очень важное выступление председателя ФРС Алана Гринспена в банковском комитете Сената. Гринспен с несвойственной ему прямотой однозначно дал понять, что тенденция к ужесточению кредитно-денежной политики будет продолжена. Опрос информационного агентства Reuters, проведённый среди первичных дилеров по гособлигациям, показал, что после выступления Гринспена 29 из 30 опрошенных ждут роста ставок до 6.0% в конце марта, а две трети респондентов считают, что уже в июне ставки составят 6.25%. Большинство полагает, что такой уровень сохранится до конца года, хотя некоторые из опрошенных предсказывают более высокий уровень -6.5%. Это несколько превышает сформировавшиеся ранее ожидания, поэтому неудивительно, что реакция фондового рынка была негативной. Индекс Dow-Jones Industrial уже на следующий день провалился почти что на 300 пунктов (-2.8% за день), что является наиболее ощутимым падением с октября прошлого года. Достигнутый уровень 10,103 (это почти что на 14% ниже исторических вершин, которые были зафиксированы в январе) явился минимальным за последние четыре месяца. Провал испытали и акции высокотехнологичных компаний - индекс Nasdaq, поднимавшийся 18 февраля на историческую высоту (4,564), в тот же день рухнул на 3%. Помимо прочих факторов, нарастанию медвежьих настроений на фондовых площадках США способствовали приходившие в течение февраля сообщения об атаках хакеров на сайты крупнейших интернет-компаний, в частности, нападениям подверглись сайты таких компаний, как E*Trade, Buy.com, Yahoo!, CNN.com и ряд более мелких. Проблема приобрела такой масштаб, что даже президент Клинтон был вынужден обратить на неё внимание.

Если для министра финансов Германии Ханса Айхеля (слева вверху) падение евро не представляется большой проблемой, то председателя ЕЦБ Вима Дизинберга (справа) подобное положение вещей крайне беспокоит.

Возвращаясь к текущей макроэкономической ситуации в Соединённых Штатах, стоит отметить, что последние фундаментальные индикаторы носили крайне позитивный характер. Так, в четвёртом квартале 1999 г. были зафиксированы рекордно высокие темпы роста производительности - 5.0%, годовые темпы роста ВВП за этот же период составили 5.8% против 5.7% в предыдущем квартале, норма безработицы в январе упала до минимального уровня за последние 30 лет - 4.0%, при этом в промышленности за месяц было создано 387 тыс. новых рабочих мест. Реальные темпы инфляции, несмотря на резкий рост инфляционных ожиданий, пока остаются невысокими - в январе рост индекса производственных цен (PPI) оказался нулевым, а индекс потребительских цен увеличился на 0.2%, при этом годовой прирост этих индексов составил 2.5% и 2.7% соответственно, в то время как месяц назад эти показатели равнялись 2.8% и 2.7%. Понятно, что в феврале наверняка будет зафиксирован более резкий рост цен, однако пока с полной ответственностью можно констатировать, что инфляция в США остаётся под контролем. Небольшой сюрприз преподнесли и данные по торговому балансу США. В декабре его дефицит сократился с $27.1 млрд. до $25.5 млрд., при этом был отмечен существенный рост экспорта - $85.2 млрд. против $82.5 млрд. в ноябре, в то время как импорт увеличился менее существенно - $110.7 млрд. против $109.6 млрд. Все эти относительно хорошие фундаментальные индикаторы и явились основной причиной усиления доллара против основных валют, которое мы наблюдали с начала года.

EUR/USD

Первые месяцы нового года характеризовались возросшим давлением на единую европейскую валюту, что вылилось в итоге в обвальное падение евро, начавшееся 27 января. В этот день евро/доллар решительно пробил паритет и уже первого февраля была зафиксирована отметка 0.9670. Падению евро предшествовали выступления европейских чиновников - главный экономист ЕЦБ Отмар Иссинг заявил, что курс евро сам по себе не является параметром монетарной политики, но интересует финансовые власти лишь с точки зрения инфляционного воздействия. Иными словами, умеренное падение евро не создаёт проблем с инфляцией, поэтому не может быть головной болью для ЕЦБ. Министр финансов Германии Ханс Айхель высказался ещё более определённо, заявив, что падение евро не представляет никакой проблемы. Фактически европейцы дали чётко понять, что евро ниже паритета их не пугает. Реакция валютного рынка, как уже отмечалось выше, была незамедлительной. Стоит также отметить, что не последнюю роль в обвале единой валюты сыграл скандал вокруг российской делегации на сессии ПАСЕ в Страсбурге, в результате которого Россия оказалась на грани исключения из этой организации, а вопрос о введении экономических санкций стал реальностью. Развитие событий по этому сценарию могло стать неприятным моментом для евро, так как Европа - более активный торговый партнёр России, чем США, и изоляция нашей страны ударила бы в первую очередь по долгосрочным интересам самой Европы.

Лоренс Саммерс предлагает министру финансов Японии Киичи Миязава разделить успех достижений американской экономики, но, пожалуй, у японцев свои планы на будущее.

В начале февраля ситуация начала постепенно меняться. Довольно неожиданное решение принял Европейский Центробанк, заявивший о повышении учётных ставок в зоне евро с 3.0% до 3.25%. Фактически, главной целью этого шага была защита евро, так как его дальнейшее падение могло действительно создать серьёзные предпосылки для усиления инфляционного давления. В частности, могли значительно возрасти цены на импортируемые товары, которые и без того за последний год увеличились на 8.2% (в Германии). Об этой опасности заявил глава ЕЦБ Вим Дизинберг, и его выступление стало для рынка достаточно сильным сигналом того, что Центробанк попытается не допустить нового провала евро. После выступления Дизинберга число медведей на рынке значительно поубавилось, и курс надолго стабилизировался в диапазоне 0.9750-9960.

Примечательно, что напряжение в отношениях России с Западом в это время значительно спало - о санкциях уже никто и не упоминал, Чеченская тема после взятия Грозного стала обсуждаться гораздо меньше, а подписание соглашения о реструктуризации советского долга с Лондонским клубом, хотя и достаточно тяжёлого для России, по сути есть важный шаг для прорыва финансовой изоляции. Это соглашение - также свидетельство того, что в условиях роста сырьевых цен привлекательность России в глазах международных инвесторов увеличивается, и в течение года отношение Запада к России может кардинально измениться.

Во второй половине февраля начали появляться первые предпосылки для укрепления единой валюты. Порадовали экономические данные по Германии - индекс делового климата IFO впервые с 1997 г. превысил психологическую отметку 100, достигнув уровня 100.1 (в декабре было 99.6). Этот индекс является хорошим индикатором делового цикла, его корреляция с темпами роста ВВП достаточно высока. IFO безоткатно растёт 9 месяцев подряд, и это является хорошим сигналом к тому, что экономика Еврозо-ны медленно, но верно увеличивает обороты. Помимо этого, стоит отметить снижение безработицы в Германии (в январе с учётом сезонной коррекции она снизилась на 33 тыс. человек до 10.0%, без учёта сезонности этот показатель равнялся 11.0%), а также рост промышленного производства - в декабре он равнялся 0.7% (2.9% за год). Рост инфляционных ожиданий в США и негативные тенденции на фондовом рынке также создали хорошие предпосылки для укрепления единой европейской валюты против доллара. В результате 22 февраля статус-кво был восстановлен - евро/доллар вновь поднялся выше паритета до 1.0080. Сейчас трудно сказать, получит ли эта тенденция продолжение, но то, что над долларом и фондовым рынком США вновь стали сгущаться тучи, вполне очевидно.

USD/JPY

На протяжении последнего месяца курс доллар/йена находился во власти быков, поднявших его выше 111. С фундаментальной точки зрения такое ослабление йены вполне закономерно. Напомним, что в первой половине 1999 г. экономика Японии совершила резкий скачок: годовые темпы роста ВВП в первом квартале составляли 6.3%, во втором - 3.9% (для сравнения, в США аналогичные показатели за тот же период равнялись 3.7% и 1.9% соответственно). А вот во второй половине года ситуация начала меняться. В США произошло существенное ускорение экономического роста - 5.7% в третьем квартале и 5.8% (предварительная оценка) в четвёртом, в то время как в Японии наметилось замедление - в третьем квартале ВВП сократился в годовом исчислении на 3.8%, и, судя по последним данным, цифры за октябрь-декабрь прошлого года также окажутся со знаком «минус». Внутренний спрос в Японии остаётся по-прежнему слабым: так, розничные продажи уменьшились в декабре на 2.6% к декабрю 1998 г., расходы до-мохозяйств в ноябре были на 2.9% ниже, чем в ноябре 1998 г., а ведь 98-й был наиболее тяжёлым годом для экономики Японии - ВВП за год упал на 2.8%. Учитывая, что личное потребление в Японии составляет порядка 60% от ВВП, легко понять, что без стимулирования внутреннего спроса добиться окончательного выхода из рецессии и начала устойчивого подъёма будет крайне трудно. Тревожным сигналом явилось и небольшое увеличение безработицы - в декабре она равнялась 4.6% против 4.5% месяцем ранее, падение промышленного производства (в декабре соответствующий индекс снизился на 1.2% к ноябрю) также не добавило оптимизма. Все эти данные ввергли рынок в состояние неопределённости, мнения аналитиков разделились: кто-то считает, что замедление экономики во втором полугодии 1999 г. является вполне закономерной коррекцией, и уже в январе-марте подъём возобновится, другие полагают, что Японии вновь стоит на грани рецессии.

Апофеозом медвежьих настроений в отношении йены явились разговоры о снижении кредитного рейтинга Японии. В середине февраля по рынку активно распространялись слухи, что международное рейтинговое агентство Moody's может пойти на такой шаг. Представители агентства не подтвердили, но и не опровергли такой возможности. Однако понятно, что предпосылки для снижения рейтинга имеются, и связаны они в первую очередь со стремительно растущим правительственным долгом. Напомним, что в этом году дефицит бюджета приблизился к 10% от ВВП, в прошлом он составлял 9.2%. Финансирование дефицита происходит за счёт выпуска гособлигаций - в прошлом финансовом году объём новых заимствований на рынке равнялся 38.616 трлн. йен, а в новом планируется на уровне 32.610 трлн. йен. По словам Винсента Траглия, главы нью-йоркского отделения Moody's, таких высоких показателей бюджетного дефицита в развитых странах не наблюдалось с 20-х годов. Moody's уже один раз снижал рейтинг Японии, произошло это осенью 1998 г., когда принятые правительством меры по стимулированию экономики были расценены экспертами агентства как дорогие и неэффективные. Сейчас этот рейтинг равняется АА1, и его снижение будет означать, что Япония попадёт в одну группу с такими странами, как Португалия и Испания. Другое авторитетное рейтинговое агентство, Standard&Poor's, до сих пор удерживает рейтинг Японии на максимальном уровне AAA (с 1975 г.). Именно после слухов о снижении рейтинга доллар/йена впервые с сентября 1999 г. поднялся выше психологически важного уровня 110.

Стоит также отметить, что одной из важнейших причин наблюдаемого ослабления йены является растущий разрыв между американскими и японским процентными ставками. Банк Японии в последнее время неоднократно давал понять, что не собирается менять текущие параметры монетарной политики в ближайшее время, т.е. будет удерживать ставки overnight на нулевых уровнях. В то же время, перспективы ставок в США после выступления Гринспена - строго наверх. Таким образом, спрэд доходностей по краткосрочным банковским депозитам в США и Японии сейчас уже превышает уровень 1997/98 гг., а тогда, как мы помним, именно он был одной из основных причин похода доллар/йены к 147 (японские фирмы брали дешёвые кредиты в йенах, конвертировали их в доллары и размещали под высокие процентные ставки в американских банках либо покупали госбумаги США, т.е. осуществляли процентный арбитраж). Сейчас ситуация может повториться. Помешать реализации этого сценария могут два фактора: в конце марта выйдут данные по ВВП Японии и обзор TANKAN, эти цифры и должны определить настроения рынка в отношении перспектив японской экономики. Если они окажутся хорошими, то может начаться обратный процесс укрепления йены, в противном случае доллар получит дополнительный стимул к росту. И наконец, второй фактор, способный переломить нынешний тренд, это обвал на фондовом рынке США -ситуация там сейчас очень тревожная, и по мере повышения процентных ставок в США она будет только усугубляться.

GBP/USD

ля фунта последний месяц оказался довольно драматичным. Ещё в конце января фунт/доллар поднимался до 1.66, а буквально через пару недель торговался уже в районе 1.5850. Все спекуляции с фунтом велись в основном вокруг вопроса процентных ставок в Великобритании. Напомним, что после того, как во второй половине 1999 г. британская экономика преодолела циклическое замедление и стала наращивать темпы роста, Банк Англии, опасаясь ускорения инфляции, начал ужесточать свою кредитно-денежную политику. В нынешнем году тенденция была продолжена - в январе-феврале ставки были подняты с 5.5% до 6.0%. На ожиданиях повышения ставок фунт рос, что вполне объяснимо, так как высокие ставки увеличивают привлекательность валюты. Однако и в январе, и в феврале, как только Банк Англии объявлял ставки, начиналась фиксация прибыли и падение фунта, которое было ещё усилено обвалом евро. Именно в тот момент, когда евро/доллар достиг своего дна, фунт/доллар опускался до 1.5830. Для трейдеров такое поведение валютных курсов довольно привычно, действует формула Buy rumours - Sell facts, т.е. покупай слухи (ожидания), продавай факты. Однако в данном случае падению фунта способствовали ещё и другие соображения, а именно опасения, что чрезмерно быстрый рост ставок (они повышались четыре раза за последние полгода) вновь может вызвать замедление в экономике. Подтверждением этих опасений явились ряд макроэкономических индикаторов: индекс деловой активности PMI упал в январе с 56.3 до 52.0, и хотя значение индекса выше 50 свидетельствует о продолжающейся экономической экспансии, но столь резкое падение - сигнал тревожный. Данные по промышленном производству за декабрь также носили негативный характер - индекс производства упал на 0.5% к предыдущему месяцу, правда, при этом его годовой прирост всё-равно оказался положительным (+1.8%). Пока делать какие-то негативные выводы в отношении перспектив экономического развития Великобритании ещё рано - прогнозы по-прежнему остаются достаточно позитивными. Безработица снижается - в январе количество безработных сократилось на 9.8 тысяч человек, норма безработицы составила 4.0%, инфляция удерживается под контролем - индекс розничных цен снизился в январе на 0.4% к предыдущему месяцу (2.0% за год), а индекс RPI-X (розничные цены за исключением волатильных составляющих), являющийся основным параметром инфляции для Банка Англии, составил лишь 2.1% при запланированных 2.5%. Одним словом, поводов для больших беспокойств нет, но, тем не менее, если ужесточение кредитно-денежной политики будет происходить прежними темпами, то экономика страны может столкнуться с проблемами.

Динамика курса фунт/доллар сейчас определяется главным образом ожиданиями в отношении доллара и фондового рынка США. Если там сохранится стабильность, а Федеральной Резервной Системе удастся сбить инфляционное давление, то фунт/доллар, по-видимому, недалеко уйдёт от 1.60/62, если же ситуация на американских фондовых площадках будет ухудшаться, то перспективы фунта выглядят очень оптимистичными, по крайней мере, достижение 1.66 выглядит высоковероятным.

Учетные ставки Банка Англии