Часть 1. Проблемы волатильности

Волатильность характеризует изменчивость рынка через ширину флуктуаций относительно некого усредненного значения. В некотором смысле, это параметр непредсказуемости рыночных движений, прямая противоположность стабильности. Парадоксально, но волатильность – единственный параметр рынка, постоянно и устойчиво растущий на протяжении многих лет.

Изменения на уровне паники

Классическая рыночная теория утверждает, что волатильность тем выше, чем выше ценовой уровень актива. При понижении цен волатильность естественным путем снижается. Обоснование этому очень простое – процентные соотношения. Ясно, что при цене 8000 пунктов 3% изменения цены за один день – это 240 пунктов. А при 2000 пунктов те же 3% – это всего лишь 60 пунктов. По логике вещей, на том же индексе DAX, значительно упавшем за последние два года, волатильность должна была бы снизиться до уровня трупного окоченения. Но не тут-то было. Волатильность не просто не упала – она значительно возросла.

Сегодня, несмотря на исторически низкие значения котировок, рынок необычайно подвижен, и это говорит о кардинальном изменении рыночных реалий.

В 2002 году компания Neuberger Berman по заказу крупных инвестиционных фондов провела независимое исследование ситуации, сложившейся на финансовых рынках. Отчет был опубликован под красноречивым названием «Выживание в условиях волатильности».

Эксперты из Neuberger Berman утверждают: в то время как колебания фондовых индексов от месяца к месяцу были незначительны по сравнению с историческими данными, «масштабы изменений, происходящих в ходе одной торговой сессии, достигли уровней, не отмечавшихся с (панических!) торгов 1933 года». Можно прийти к выводу, что состояние паники, неуверенности – это то, что находится в основе современной внутридневной торговли (рис. 1).

Благодатная среда для манипуляций рынком

Вчем же причины роста волатильности?

Главная из них – «демократизация» финансовых рынков. Снижение издержек, упрощение и удешевление процесса торгов привели к резкому росту числа участников финансовых операций. Если несколько десятилетий назад владельцами акций было лишь около 10% жителей США, то сейчас их больше половины. Онлайновый трейдинг окончательно смел все барьеры, препятствовавшие доступу инвесторов на финансовые рынки.

Второй по значимости фактор – значительный рост объема позиций с использованием заемных средств. В отчете Neuberger Berman утверждается: «В момент достижения индексом NASDAQ абсолютного максимума в марте 2000 г. объем средств, взятых инвесторами в кредит при совершении сделок с маржой, достиг рекордного показателя $278 миллиардов».

Как мы знаем сейчас, погоня за высокими прибылями обернулась катастрофическим падением. И маржинальная торговля – один из факторов, затянувший, по сути, петлю отрицательной обратной связи на горле технологического рынка. Падение рынка вызывало ликвидацию займов, что вынуждало сбрасывать залоговые акции, а это приводило к дальнейшему падению цен и т.д.

Еще один фактор, способствующий росту волатильности, – неопределенность ожиданий, неясность перспектив. Это важная черта рынка в период интенсивного развития высоких технологий. Никто не может с уверенностью утверждать, какие идеи и технологии станут лидирующими, а какие тупиковыми. А поскольку надежная статистика и, следовательно, качественные прогнозы по рынкам новых высокотехнологичных продуктов практически отсутствуют, поведение участников строится на предположениях относительно будущих доходов и прибыльности компаний.

Это, в свою очередь, приводит к почти болезненной реакции на новости. Решения инвесторов изменяются с появлением каждой очередной новости о ситуации в отрасли или компании, что приводит к резким и непредсказуемым колебаниям котировок. Предупреждения об ухудшении финансовых результатов деятельности компаний и ряд других негативных новостей сегодня вызывают практически мгновенный перевод огромных денежных сумм из одного сектора рынка в другой.

Надо иметь в виду и тот фактор, что десятки миллионов частных инвесторов не обладают достаточным уровнем финансовой подготовки. Это приводит к хаотичности и ориентации на сиюминутную спекулятивную составляющую, что также способствует росту внутридневной волатильности.

Таким образом, можно утверждать, что одна из основных характеристик современного состояния рынка – неоднозначность информации, непрогнозируемость реакций. Можно добавить, что отчетность компаний запутана, а структурирование и подача экономических новостей имеют сложный и противоречивый характер. Недостоверность фактов, их фальсификация фактически сводят на нет возможности фундаментального анализа в приложении к отдельным компаниям, а иногда и к целым отраслям экономики. Все это создает благодатную среду для манипуляций рынком.

Именно поэтому давление крупных игроков на финансовый рынок значительно усилилось в последние годы. За десять лет рынок стал не только глобальным, но и более жестким. У всех на слуху манипуляции инсайдеров с отчетностью, сговор крупных спекулянтов. Все это поставило индивидуальных торговцев в исключительно сложные условия. Горьким и отрезвляющим фактом статистики становится то, что основная масса индивидуальных участников рынка на временном отрезке от месяца до года теряет свои капиталы.

На «запорожце» – в гонках «Формулы-1»

Крупные инвестиционные компании, по моему мнению, все более становятся похожи на структуры разведки, осуществляющие сбор инсайдерской информации, статистические исследования, организующие утечку информации из правительственных органов, поддерживающие «дружественные» отношения с боссами и менеджерами крупных корпораций. Финансовые институты проводят целенаправленные PR-акции по дезинформации инвесторов, распространяют через аналитиков ложные рекомендации.

Недавний пример – инвестиционный банк Merrill Lynch готовил для аналитиков рекомендации, которые специалисты компании на самом деле считали непригодными для инвестирования, и доплачивал этим аналитикам за поставку информации инвесторам. Выявленные манипуляции закончились для Merrill Lynch выплатой штрафа и компенсацией размером в сотни миллионов долларов (при $5.5 млрд. прибыли в 2001 г.). Можно привести еще десятки примеров, как даже элитарные первоклассные финансовые институты прибегают к различного типа уловкам ради получения сверхприбылей.

Концентрация капитала, характерная для таких организаций, сочетание брокерских и маркет-мейкерских функций, инсайд позволяют им манипулировать рынком, продавливая текущие цены в нужном направлении. В дни экспирации опционов необоснованные скачки цен становятся особенно заметными. Аналогичная ситуация и с новостями. Реакции рынка на текущие события, как правило, значительно преувеличены.

Все это делается для того, чтобы вышибить из рынка мелкого участника. После резких скачков цен в разные стороны рынок успокаивается. А при поступлении на рынок однозначно трактуемой информации движение цен происходит столь стремительно, что не позволяет им воспользоваться. Периодически возникают ситуации, когда под видом новостей на рынок вбрасывается дезинформация. Спровоцировав стремительные броски цен, лица, посвященные в суть происходящего, фактически обирают других участников.

Индивидуальному инвестору в таких условиях чрезвычайно трудно построить эффективную систему управления ресурсами. Мало того, крупными участниками рынка легко просчитываются характерные особенности индивидуального трейдера: минимальный размер депозита, ориентация на новости и теханализ, работа на 1- или 2-контрактной основе и, как следствие, близко расположенные стоп-лоссы.

Учет фундаментальных показателей по отраслям и крупным компаниям, взаимосвязи рынков, анализ позиций других участников, новости, качественный money management, использование сложных стратегий, финансовая инженерия – все эти задачи необходимо решать во время торговли, и все это недоступно индивидууму. Он не способен конкурировать с институтами, задействовавшими лучших специалистов, аналитиков, трейдеров. У этих институтов скоростные каналы поставки информации. И конкурировать с такой хорошо отлаженной организацией, находящейся в эпицентре исполнения контрактов, для частного инвестора – то же самое, что на «запорожце» пытаться участвовать в гонках болидов «Формулы-1».

Прошлое не гарантирует успеха в будущем

Но не все сладко и у крупных инвесторов. Стало намного сложнее работать портфельным менеджерам инвестиционных фондов. Сегодня им приходится взвешивать доходность каждого портфеля как минимум раз в неделю, а то и ежедневно. Коэффициент перекладки портфелей менеджеров крупных инвестиционных фондов вырос до уровня 25. Это означает, что каждые две недели управляющие инвестиционных фондов вынуждены проводить сделки, отказываясь от одних инструментов и приобретая другие. По сути, это уже не инвестирование, а позиционный трейдинг.

Сокращение временных горизонтов вынуждает финансовых менеджеров проводить покупки и продажи ценных бумаг гораздо чаще, чем когда-либо ранее. И это еще один фактор, приводящий к значительному повышению волатильности для акций компаний высокой капитализации.

Высокая волатильность современных рынков чрезвычайно затрудняет задачу дэйтрейдера. Обилие ложных ходов и ловушек делает внутридневную торговлю весьма опасным делом. Классические инструменты технического анализа зачастую подводят по причинам, которые в момент создания этих инструментов никто и предполагать не мог.

Любой индикатор – это формула, предполагающая определенное сглаживание и фильтрацию данных по обозначенным критериям. Очень часто индикаторы, изначально созданные для анализа на кратностях от одного дня, используют на внутридневных графиках. Это приводит к весьма печальным последствиям.

Приведу для иллюстрации только один пример. Часто упускается из виду, что на разрывах ценовых данных, а это фактически происходит ежедневно, а также на резких новостных рывках формула «рвется», перестает быть дееспособной до момента, пока новые данные не выдавят из расчетного набора разрывы и резкие скачки. Так, для индикатора с периодом 14 на 4-минутном графике потребуется минимум 14*4=56 минут, чтобы ценовой разрыв был заменен корректными торговыми данными. Получить объективно достоверную информацию посредством индикаторов, построенных на фильтрации и усреднении ценовых рядов, практически невозможно.

Итак, несколько промежуточных выводов. Чем короче инвестиционный горизонт, тем сложнее ситуация с извлечением прибыли на постоянной основе, поскольку высокая волатильность представляет наибольшую опасность для трейдеров, проводящих краткосрочные операции. Современный внутридневный трейдинг – чрезвычайно трудоемкий процесс, требующий значительных интеллектуальных усилий и затрат времени. Вознаграждает он лишь тех, кто способен к скрупулезному анализу рынка. Высокий профессионализм, десятилетия упорного труда, естественный отбор, конечно же, приводят к появлению ярких звезд и громких имен. Но примеров финансовых катастроф значительно больше. Прошлые личные достижения на финансовом рынке никогда не гарантируют успеха в будущем.

Банальные истины – хуже, чем ложь...

За последние годы усилиями нескольких издательств количество издаваемых книг по современному трейдингу стремительно возросло, но, тем не менее, по используемым арсеналам технических средств, и особенно в их понимании, мы серьезно отстаем от зарубежных коллег. Удивительный факт – самые высокие результаты в дэйтрейдинге на старте карьеры обнаруживают большей частью те из начинающих трейдеров, кто берет на вооружение дискреционные методы анализа. Несмотря на свою простоту, эти методы оказываются весьма эффективными и действительно могут быть противопоставлены фактору высокой волатильности. Однако они совершенно у нас неизвестны, по ним нет никаких публикаций.

Многие из знакомых мне опытных трейдеров в результате долгих усилий и практических наработок в конце концов пришли к использованию различных типов дискреций. И на основании собственного торгового опыта могу утверждать, что дискреция – это действенный инструмент краткосрочного трейдера, поскольку в сочетании с другими методами анализа позволяет генерировать высокоэффективные точки входа в рынок.

Банальные истины зачастую хуже, чем явная ложь, поскольку исподволь и незаметно приводят к ошибкам. Одна и та же мысль порой становится своей противоположностью и приводит к взаимоисключающим результатам.

Первая из очевидных банальных истин: «тренд – ваш друг». Для трейдера, торгующего на рыночном импульсе, нет ничего более опасного, чем неправильные попытки встроиться в развивающийся тренд. Почему так? Во-первых, потому, что в условиях высокой волатильности тренд крайне редко развивается однозначно. Постфактум мы все хорошо видим тренды, но в процессе развития каждый из них содержит в себе значимые ценовые контртрендовые выбросы, ложные ходы, ловушки, зоны борьбы, временные развороты и коррекции. А в условиях высокой волатильности – тем более.

Можно быть на 100% правым в определении основного направления рынка и иметь, тем не менее, 90% проигранных сделок – просто в силу неправильного определения точки входа. Когда же тренд устойчиво определен – все лучшие точки входа уже позади. Так что я предлагаю не брать в друзья набившую оскомину банальщину, а строить карту ценовых уровней, связывающую предыдущие ценовые экстремумы с экстремумами, еще только формирующимися на рынке. Я придерживаюсь той точки зрения, что прошлые максимумы и минимумы связаны с будущими экстремумами через причинноследственные отношения и достаточно часто могут быть выражены (с известной долей приблизительности) через простые математические взаимоотношения.

Проще – не значит хуже

Проще – не значит хуже. Хотя бы потому, что избыточная навороченность технических инструментов чаще вредит трейдеру, нежели помогает ему. Гораздо важнее понимать физические принципы, лежащие в основе формирования рыночных максимумов и минимумов.

Выделю три типа внутридневных экстремумов.

1. Первый – «экстремум истощения». Такой тип экстремума возникает не в результате борьбы спроса и предложения, а как факт истощения покупки на росте рынка или истощения продажи на его падении. В развитии движения всегда наступает такой момент, когда атакующая сторона уже боится наращивать активность, а противоположная – еще выжидает. Одни чувствуют, что уже поздно и опасно входить в движение, другим нужно убедиться, что движение уже выдохлось. Признаки «экстремума истощения»: снижение темпа на подходе к уровню, отстой с последующей коррекцией, связанной с фиксацией прибыли. Характерен снижением волатильности, сужением ценового диапазона. В терминологии японских свечей: «на дне глубокого ущелья трава растет без корней», «на вершине северной горы – карликовые деревья».

2. Второй – «бетонная стена». Такой тип экстремума развивается как резкая контратака, совершенно неожиданная для атакующей стороны. Он наиболее типичен для «тонкого» рынка с небольшими объемами сделок. В подоснове резкого разворота – активизация крупного ордера (ордеров) с некоего ценового уровня. Крупные игроки, большую часть времени находящиеся вне игры, предпочитают покупать и продавать с самых выгодных уровней, и поэтому их ордера часто расположены далеко от цен текущей торговли. Но, активизируясь на вершине, они резко поглощают весь текущий спрос со значимым снижением уровня цены. В терминологии свечей: «надгробие», «молот», «кенгуру» – все конфигурации с маленькими телами и длинными фитилями на экстремуме, обозначающими перелом уверенности. Такая ситуация очень часто возникает на новостях – рынок стремительно взлетает или падает на спекулянтской атаке и активизирует мощное, встречно направленное движение. Игра крупных спекулянтов против толпы мелких, «кошки против мышек».

3. Третий – «экстремумы открытия». Их два типа. Первый из них возникает, как правило, в первые несколько минут после открытия торговой сессии. Связан с необходимостью заполнения рыночных ордеров, скопившихся перед открытием сессии (что сводит его к «экстремуму истощения»), а также со стремлением маркет-мейкеров выровнять корреляционные расхождения с ведущими индексами (это часто происходит на открытии индекса DAX), если американская сессия образовала расхождение с ценой закрытия накануне.

Сегодня торговлю на явлении выравнивания рынков принято называть «географический арбитраж». Чтобы понять второй тип «экстремума открытия», нужно разобраться с тем, что происходит на самом деле в момент открытия на рыночной площадке.

Физика рынка на открытии

Второй тип экстремума, пожалуй, самый интересный. Почему? Он связан с тактикой трейдеров в ямах. Здесь важна маленькая тонкость. После того, как произошло заполнение ордеров на открытии, и начальная активность исчерпана, важным становится поведение трейдеров в яме, специалистов и маркет-мейкеров, т.е. всех тех участников, которые не платят комиссию за сделки. Отсутствие издержек позволяет им через взаимно компенсируемые серии микросделок выявить зону, где находятся крупные ордера – как со стороны вершины, так и со стороны дна. Это делает «экстремумы открытия» чрезвычайно важными для торговли.

В чем фишка? При следующих приближениях рынка к этим уровням, буквально за пару пунктов до них, локалы могут с очень высокой вероятностью безопасно закупаться и продаваться, используя зоны активизации крупных ордеров как защитные стопы. Если рынок активизирует эти ордера, они срабатывают как экстремумы второго типа – «бетонная стена», принося мгновенную прибыль. Если ордера сняты, и рынок проходит эти уровни – а это становится ясно очень близко от входа, – тогда потери минимальны.

Ясно, что в самом рафинированном случае мы имеем диапазон, четко определяемый минимумом и максимумом, выявленными в течение первого часа торговли. Использование рыночного размаха между максимумом и минимумом на открытии торговой сессии для расчета будущих точек разворота рынка было формализовано через название «дискреция первого часа торговли». Эти методы будут описаны в следующих статьях.

Продолжение следует

Термины

Дискреция – расстояние между рыночными максимумом и минимумом. Связывая максимум, минимум и дискрецию, локалы имеют четкий алгоритм определения карты уровней сопротивлений и поддержек, наиболее вероятных для текущего торгового дня.

Медиана – усредненный ценовой уровень, включающий разновзвешенные цены экстремумов и цены закрытия.

Точка вращения (pivot point) – уровень, равноудаленный от максимума и минимума.