Часть 2. Рынок акций и рынок облигаций

На динамику рынка акций влияет множество факторов. Самые важные – направление движения инфляции и процентных ставок. Поэтому анализ рынка акций и инвестирования в них будет неполным, если не проанализировать зависимости между акциями и облигациями и между акциями и инфляционным давлением.

Правило и исключение

Воснове зависимости рынков акций и облигаций лежит экономический цикл. Считается, что динамика облигаций и акций опережает развитие экономики, однако при этом рынок облигаций опережает развитие рынка акций. Как правило, повышение процентных ставок вызывает падение рынка акций, а снижение процентных ставок способствует его росту. Иными словами, повышающийся рынок облигаций (рост цен облигаций) оказывает бычье воздействие на рынок акций. И наоборот, понижающийся рынок облигаций оказывает медвежье воздействие на рынок акций.

На рисунке 1 представлены месячные графики индекса S&P 500 и фьючерсных цен на 10-летние государственные облигации США с 1991 г. Видно, что подъем акций начался с бычьего прорыва в феврале 1995 г., но этому прорыву предшествовал бычий прорыв на рынке облигаций в январе того же года. C ростом акций росли и цены на облигации, но, начиная со второй половины 1998 г., рост на рынке акций не был подтвержден ростом облигаций. Акции продолжали расти в конце 1999 г. и в начале 2000 г., а рынок облигаций уже падал более года, что не могло не вызывать опасений относительно возможного падения и акций.

Начиная с 2000 г., рынок акций и рынок облигаций изменяются в противоположных направлениях: первый падает, а второй растет, устанавливая свои многолетние максимумы. Хотя бычий прорыв облигаций в августе 2002 г. способствовал образованию основания на рынке акций, в целом рост на рынке облигаций не смог оказать поддержку падающим с 2000 года акциям.

Джон Мэрфи из утверждения, что рынок облигаций имеет опережающее свойство, делает одно исключение. Он отмечает в своей книге «Межрыночный технический анализ»: «В то время как падающий рынок облигаций приводит к падению акций, подъем на рынке облигаций не является гарантией подъема рынка акций» [1]. При этом, однако, рост на рынке акций маловероятен без роста рынка облигаций. То есть падение облигаций на фоне роста акций (как в случае 2000 года) должно становиться серьезным предостережением для инвестирования в акции.

Негативные факторы

Рост облигаций на фоне падения акций может длиться достаточно долго. Именно такая ситуация сложилась в настоящее время. Дж. Мэрфи объясняет это тем, что в период экономического спада положительный эффект от роста облигаций (и снижения процентных ставок) сводится на нет сокращением корпоративных доходов. К тому же в 2000-2002 гг. дополнительное негативное влияние на восстановление экономики и фондового рынка Соединенных Штатов оказали следующие нерыночные факторы [2]:

– затяжные последствия лопнувшего финансового пузыря, прежде всего в технологическом секторе;

– падение деловой активности (рис. 2) после терактов 11 сентября;

– волна разоблачений в сфере корпоративного бизнеса;

– возросшая с конца 2002 г. геополитическая нестабильность.

Три периода

Изучая рисунок 1, можно прийти к выводу, что в настоящее время складывается позитивная картина для рынка акций.

Во-первых, рынок облигаций продолжил свой рост на более высоком уровне (начиная с августа 2002 года). Во-вторых, рост рынка акций в мае 2003 г. прорвал линию нисходящего с 2000 г. тренда, оформив бычий прорыв. Именно эти два фактора повышают вероятность роста рынка акций, подтверждающие сигналы которого необходимо искать на недельных и дневных графиках.

Вообще, свойство облигаций опережать акции вытекает из того, что рынок облигаций более тесно связан с рынком товаров, чем рынок акций, и является, соответственно, более чувствительным к инфляционному давлению. Поэтому в качестве опережающего индикатора рынка акций можно взять коэффициент CRB/облигации, который в межрыночном анализе используется как мера инфляционного давления.

Рост этого коэффициента указывает на рост инфляционного давления, т.к. в этот период рост цен на товарные ресурсы опережает рост цен на денежные ресурсы. Падение коэффициента означает отсутствие инфляционного давления (цены на товарные ресурсы падают быстрее, чем на денежные ресурсы).

На рисунке 3 представлены месячные графики индекса S&P 500 и коэффициента CRB/облигации. С помощью динамики коэффициента CRB/облигации можно определить периоды инфляционного давления на рынок акций. С 1991 года выделяются три периода, в которых инфляционное давление возрастало.

Первый период – с 1993 г. по конец 1994 г.; второй – с 1999 г. по начало 2000 г.; третий – с конца 2001 г. по конец 2002 г. В первом периоде в результате инфляционного давления рост акций остановился и продолжился только с окончанием роста инфляционного давления. В третьем периоде рост инфляционного давления привел к падению акций.

Таким образом, в первом и третьем периодах реакция рынка акций на инфляционное давление была нормальной. Только во втором периоде наблюдался рост акций на фоне возрастающего инфляционного давления.

Такая ситуация указывала на то, что рост фондового рынка с 1999 года был эйфорийным и таил в себе опасность серьезного обвала. Это был своего рода последний «выдох» при надувании рыночного пузыря, который лопнул в середине 2000 года.

Падение инфляционного давления не является гарантией подъема рынка акций (аналогично ситуации с облигациями), но рост акций на фоне повышения инфляционного давления является неоправданным и потому маловероятным. Анализируя сравнительную динамику акций и коэффициента CRB/облигации в настоящем времени, можно сказать, что прекращение роста инфляционного давления с начала 2003 года (на графике CRB/облигации произошел медвежий прорыв линии восходящего тренда) дает возможность рынку акций начать свой подъем.

Такой шанс был у фондового рынка с начала 2000 г. до конца 2001 г. Но эта возможность не была использована, т.к. на последствия лопнувшего рыночного пузыря наложились еще и известные события 11 сентября 2001 года.

В основе связей экономические циклы

Таким образом, к зависимости между товарами и облигациями [2] добавлена зависимость между облигациями и акциями, в которой опережающую роль играет рынок облигаций (рис. 4). Но в основе этих связей лежат экономические циклы. Периоды подъема и спада экономики являются основой, объясняющей взаимозависимость между рынками облигаций, акций и товаров.

На рисунке 5 представлена идеализированная диаграмма взаимодействия трех рыночных секторов в рамках типичного делового цикла. Кривая отображает развитие экономики в периоды подъема и спада. Когда кривая находится выше горизонтальной линии, но понижается, это соответствует замедлению экономического развития. Если она опускается ниже горизонтальной линии – экономика вступает в фазу спада. Стрелки указывают направление движения трех рынков: товаров, облигаций и акций.

При этом полный экономический цикл можно разделить на шесть стадий. Каждая характеризуется сменой тенденции одного из трех классов активов: облигаций, акций или товаров. Из этой последовательности можно сделать ценный вывод: размещать активы следует, исходя из анализа стадий экономического цикла. Однако нужно иметь в виду, что динамика рынков облигаций, акций и товаров не всегда точно подчиняется этой хронологической последовательности.

На практике все сложнее, и в нашем случае видно нарушение этой очередности: после длительного роста рынка облигаций ожидаемый рост рынка акций не произошел, но в то же время происходит рост рынка товаров. Приведенная схема не всегда дает точное представление о происходящем на рынках, но она объясняет, что там должно происходить, и чего ожидать дальше.

В перспективе – рост

Определяя текущее состояние экономики США на кривой темпа ее развития с помощью динамики рынков облигаций, акций и товаров, можно прийти к следующему заключению. В настоящее время экономический цикл Соединенных Штатов находится в третьей стадии развития (рис. 5), которой соответствуют одновременный рост цен облигаций, цен на товары и акций. Четвертая стадия экономического цикла будет характеризоваться началом падения цен облигаций. При этом рост акций и рост цен на товары имеют хорошие перспективы.

В следующей публикации мы вернемся к данной схеме, проанализировав связь валютного сектора с рассмотренными тремя рыночными секторами и золотом, определив прогнозные направления изменений доллара и золота относительно текущей стадии экономического цикла.

При построении графиков использован пакет технического анализа компании CQG.

Продолжение следует

Литература:

1. Мэрфи Дж. Межрыночный технический анализ. – М.: Диаграмма, 1999.

2. Палюра В. Четыре сектора финансового рынка. Часть 1. Рынок товаров и рынок облигаций // Валютный спекулянт, № 8, 2003, с. 34-37.